Prehľad

Pandémia koronavírusu (COVID-19) od začiatku roka 2020 zásadným spôsobom ovplyvňuje hospodársku aktivitu v eurozóne i vo svete. Po výraznom poklese v prvom štvrťroku sa reálny HDP eurozóny v druhom štvrťroku prepadol o 11,8 %, aj keď v porovnaní s projekciami odborníkov Eurosystému z júna 2020 bol jeho prepad menší. Tento bezprecedentný kolaps hospodárskej aktivity je odrazom negatívnych následkov prísnych opatrení na obmedzenie pohybu zavedených vo väčšine krajín eurozóny približne v polovici marca. Následky týchto opatrení boli následne zmiernené ich postupným uvoľňovaním od mája, ako aj zmenami správania v reakcii na pandémiu. Vysokofrekvenčné ukazovatele vývoja v reálnom čase sa od mája začali zlepšovať. To indikuje výrazné, aj keď neúplné zotavenie reálneho HDP, ktorý by mal v treťom štvrťroku podľa projekcií stúpnuť o 8,4 %. Neskôr základný scenár projekcií vychádza predovšetkým z čiastočnej úspešnosti opatrení proti šíreniu vírusu, ktoré sa majú v nasledujúcich štvrťrokoch pri určitom obnovení nárastu počtu infikovaných naďalej uplatňovať – aj keď v menšom rozsahu ako v počiatočnej vlne – kým nebude dostupné medicínske riešenie, s ktorým sa počíta do polovice roka 2021. Očakáva sa, že tieto opatrenia spolu so zvýšenou neistotou a zhoršenými podmienkami na trhu práce budú naďalej brzdiť ponuku i dopyt. Výrazná podpora zo strany menovej politiky, rozpočtovej politiky a politiky trhu práce, ktorá sa od júnových projekcií odborníkov Eurosystému ešte zintenzívnila, by však mala stabilizovať príjmovú hladinu a obmedziť možné hospodárske následky po uplynutí pandémie. Predpokladá sa, že tieto politiky budú úspešné aj pri odvrátení rozsiahlych dôsledkov prostredníctvom finančnej amplifikácie. Na základe týchto predpokladov má podľa projekcií dôjsť k poklesu reálneho HDP eurozóny o 8,0 % v roku 2020 a k jeho následnému oživeniu o 5,0 % v roku 2021 a o 3,2 % v roku 2022. Reálny HDP by sa tak do konca sledovaného obdobia pohyboval o 3,5 % pod úrovňou projektovanou odborníkmi Eurosystému v decembri 2019, t. j. pred vypuknutím epidémie COVID-19.

Pokiaľ ide o infláciu, v krátkodobom horizonte z predchádzajúceho pádu cien ropy, zhodnotenia eura a dočasného zníženia sadzby DPH v Nemecku vyplýva, že celková inflácia HICP v eurozóne by sa mala v najbližších mesiacoch pohybovať okolo nuly. V roku 2021 bázické efekty v rámci energetickej zložky a v menšej miere i očakávaný návrat sadzby DPH v Nemecku na pôvodnú úroveň následne spôsobujú mechanické oživenie. Inflácia HICP bez cien energií a potravín by mala podľa projekcií do konca tohto roka klesať. Vzhľadom na naďalej nízky dopyt sa v sektoroch služieb a tovarov očakávajú plošné dezinflačné účinky. Ďalšie tlaky na zvyšovanie nákladov v dôsledku ponukových obmedzení však tieto účinky majú čiastočne vykompenzovať. V strednodobom horizonte sa očakáva zvýšenie inflácie: ceny ropy majú začať rásť a dopyt sa má zotaviť, i napriek slabnutiu rastových tlakov ponukových účinkov pandémie a zhodnocovaniu eura. Celkovo sa očakáva zvýšenie inflácie HICP z 0,3 % v roku 2020 na 1,0 % v roku 2021 a 1,3 % v roku 2022.^[1]

Vzhľadom na neistotu týkajúcu sa ďalšieho priebehu pandémie boli vypracované dva alternatívne scenáre vývoja. Mierny scenár považuje šok za dočasný a predpokladá, že urýchlená aplikácia medicínskeho riešenia umožní ďalšie uvoľňovanie opatrení proti šíreniu nákazy. Tento scenár predpokladá pokles reálneho HDP o 7,2 % v tomto roku a jeho výrazné oživenie v roku 2021. Do konca sledovaného obdobia by reálny HDP mierne prekročil úroveň očakávanú v projekciách odborníkov Eurosystému z decembra 2019, pričom inflácia by v roku 2022 dosiahla 1,8 %. Naproti tomu závažný scenár s výrazným obnovením pandémie počíta s návratom k prísnym opatreniam proti šíreniu nákazy. Tieto opatrenia výrazne tlmia hospodársku aktivitu a spôsobujú jej značné a trvalé straty. V tomto scenári by reálny HDP v roku 2020 klesol o 10 %. Do konca sledovaného obdobia by sa reálny HDP pohyboval okolo 9 % pod úrovňou projekcií odborníkov Eurosystému z decembra 2019, pričom inflácia by v roku 2022 dosahovala len 0,7 %.

1 Hlavné predpoklady a politické opatrenia zohľadnené v projekciách

Základný scenár vychádza z viacerých základných predpokladov týkajúcich sa vývoja pandémie. Predpokladá sa, že opätovný nárast počtu infikovaných pozorovaný v posledných týždňoch v niektorých oblastiach Európy sa v najbližších štvrťrokoch rozšíri a zintenzívni, čo si vyžiada pokračovanie obmedzení a prípadnej zmeny správania hospodárskych subjektov. Na základe doterajších skúseností s pandémiou sa predpokladá, že tieto reakcie budú účinnejšie, čo znamená nižšie ekonomické náklady než v počiatočnej vlne. Okrem toho sa predpokladá, že do polovice roku 2021 sa nájde uspokojivé medicínske riešenie (napr. očkovacia látka), ktoré bude do konca roka 2021 postupne nasadené plošne. Hospodárske oživenie sa má spočiatku sústrediť prevažne na výrobu a niektoré sektory služieb, zatiaľ čo ostatné služby, najmä umenie, zábava, ubytovanie a rekreácia, by mali zostať naďalej tlmené. Podobné predpoklady o vývoji pandémie sú základom medzinárodných projekcií (box 2).

Rozsiahle opatrenia menovej a rozpočtovej politiky a politiky trhu práce pomôžu podporiť príjmy a znížiť straty pracovných miest a počet konkurzov a zároveň do značnej miery obmedzia negatívne spätné väzby medzi reálnou ekonomikou a finančným sektorom. Okrem série opatrení menovej politiky, ktoré ECB od marca prijala, vrátane júnovej rekalibrácie núdzového pandemického programu nákupu aktív (PEPP), základný scenár zahŕňa diskrečné rozpočtové opatrenia týkajúce sa krízy COVID-19, ktoré v roku 2020 predstavujú približne 4,5 % HDP (približne o 1,0 percentuálneho bodu viac, ako sa predpokladalo v projekciách odborníkov Eurosystému z júna 2020). Ich súčasťou sú rozsiahle režimy skrátenej pracovnej doby a mzdové dotácie, ktoré zmierňujú vplyv prepadu hospodárskej aktivity na zamestnanosť a príjmy z pracovnej činnosti. Podniky predovšetkým dostávajú značné dotácie a kapitálové transfery. Napriek rozšíreniu niektorých rozpočtových opatrení a prijatiu nových súborov opatrení na rok 2021, ktoré boli zahrnuté do základného scenára, sa mnohé z momentálne platných núdzových rozpočtových opatrení stále považujú za dočasné. Okrem toho by k zmierneniu likviditných obmedzení mali prispieť čiastočné alebo úplné štátne záruky, najmä úverové, v celkovom rozsahu približne 20 % HDP. Vplyv fondu obnovy Next Generation EU (NGEU) v rozsahu 750 mld. EUR je do základného scenára zahrnutý len v miere, do akej v niektorých krajinách znížil výnosy štátnych dlhopisov, a prostredníctvom jeho účinkov na dôveru. Pokiaľ ide o rozpočtové predpoklady, základný scenár jeho vplyv odráža len v miere, do akej sa z neho môžu financovať niektoré nedávno prijaté vnútroštátne opatrenia. Vzhľadom na neistotu týkajúcu sa plánovaných výdavkov verejnej správy počas sledovaného obdobia základné prognózy s výnimkou uvedeného nezahŕňajú ešte neprijaté budúce opatrenia, ktoré môžu byť z programu NGEU financované. Opatrenia menovej politiky i štátne úverové a kapitálové nástroje fungujú predovšetkým ako zabezpečovacie mechanizmy, ktoré významne znižujú krajné riziká negatívnych spätných väzieb medzi reálnou ekonomikou a finančným sektorom. Nižšie podnikové zisky by však mohli viesť k rastu platobnej neschopnosti a úverovým ťažkostiam, čo by malo za následok niektoré nepriaznivé finančné amplifikačné účinky, najmä po vypršaní štátnych úverových záruk. Základný scenár preto do istej miery obsahuje mierne účinky prísnejších podmienok financovania.

2 Reálna ekonomika

Reálny HDP v druhom štvrťroku 2020 zaznamenal bezprecedentný pokles. Podľa Eurostatu reálny HDP v druhom štvrťroku klesol o 11,8 %, čím pokračoval v páde z prvého štvrťroka a v porovnaní s posledným štvrťrokom 2019 bol nižší o približne 15 % (graf 1). Všetky krajiny eurozóny v druhom štvrťroku zaznamenali vysoko záporné štvrťročné miery rastu, spomedzi väčších krajín najmä Francúzsko, Taliansko a Španielsko. Z dostupných údajov vyplýva, že najväčšie straty v druhom štvrťroku utrpeli výrobcovia motorových vozidiel a investičného tovaru, doprava, ako aj umelecké, zábavné a rekreačné činnosti, aj keď rozsah strát sa v jednotlivých krajinách líšil.

Z vysokofrekvenčných, ako aj výhľadových ukazovateľov vyplýva, že v treťom štvrťroku došlo k výraznému, aj keď neúplnému zotaveniu aktivity. Prieskumy Európskej komisie ako aj indexy nákupných manažérov (Purchasing Managers‘ Indices – PMI) po minimách zaznamenaných v apríli 2020 začali opäť rásť. Kompozitný produkčný index PMI v júli a auguste stúpol z aprílového minima 13,6 (a priemerných 31,3 v druhom štvrťroku) na priemerných 53,4, čo signalizuje oživenie reálneho HDP v treťom štvrťroku. Vysokofrekvenčné ukazovatele, napr. spotreba elektrickej energie, ukazovatele mobility na základe GPS či platby kreditnými kartami, sa vďaka rušeniu obmedzení pohybu v krajinách eurozóny začali približovať k predkrízovej úrovni. To tiež poukazuje na výrazné zvýšenie reálneho HDP v treťom štvrťroku. Celkovo sa v treťom štvrťroku očakáva zvýšenie aktivity o 8,4 %, čo znamená dobehnutie približne polovice strát z prvého polroka.

Napriek predpokladu čiastočného návratu pandémie a pokračovaniu niektorých opatrení proti šíreniu nákazy má podľa projekcií obnova pokračovať aj v nasledujúcich štvrťrokoch. Ďalšie oživenie vychádza z predpokladu slabnúcich následkov opatrení proti šíreniu nákazy, postupného znižovania nedôvery, oživenia zahraničného dopytu a podporného nastavenia politík. Reálny HDP sa však i napriek tomu bude k predkrízovej úrovni vracať len postupne. Z toho vyplýva, že do konca sledovaného obdobia sa má reálny HDP pohybovať približne 3,5 % pod úrovňou projekcií odborníkov Eurosystému z decembra 2019, ktoré prognózovali hospodársky vývoj ešte bez pandémie COVID-19..

Pokiaľ ide o zložky HDP, očakáva sa, že súkromná spotreba v roku 2020 klesne o rekordných 8,0 %. V prvej polovici roku 2020 súkromná spotreba zaznamenala prudký pokles, pričom najtvrdšie zasiahnutý bol predaj motorových vozidiel, cestovný ruch a reštauračné stravovanie. Hoci straty reálneho disponibilného príjmu v spojitosti s obmedzeniami pohybu boli do značnej miery tlmené verejnými transfermi, pokles spotreby bol znásobený kombináciou nútených a preventívnych úspor. Na jednej strane nútené úspory vyplývali zo skutočnosti, že domácnosti, ktorých príjem sa nezmenil, nemohli nakupovať nepodstatné tovary a služby. Na druhej strane sa zvýšili preventívne úspory v dôsledku prudkého poklesu dôvery spotrebiteľov a bezprecedentného nárastu neistoty v súvislosti s perspektívou hospodárskeho vývoja a zamestnanosti.

Pokiaľ ide o ďalší vývoj, súkromná spotreba sa má v druhej polovici roka 2020 výrazne zvýšiť, keďže významné rozpočtové transfery naďalej podporujú disponibilné príjmy a správanie v oblasti sporenia sa vďaka uvoľňovaniu obmedzení pohybu začína normalizovať. Podľa projekcií má oživenie súkromnej spotreby v roku 2021 pokračovať, pričom svoju predkrízovú úroveň má prekročiť až v priebehu roka 2022. K jej oživeniu prispeje očakávané postupné rozptyľovanie neistoty, zatiaľ čo zvýšená nezamestnanosť a postupné ukončovanie čistých rozpočtových transferov majú oživenie spotrebných výdavkov spomaľovať.

Očakáva sa, že investície do bývania sa v roku 2020 prudko znížia. Platí to najmä pre krajiny s prísnejšími obmedzeniami pohybu. Negatívne účinky nižšieho disponibilného príjmu, slabšej spotrebiteľskej dôvery a vyššej nezamestnanosti na dopyt po rezidenčných nehnuteľnostiach by mali viesť k dlhodobo tlmeným investíciám do bývania. Na konci sledovaného obdobia sa majú nachádzať o viac ako 2 % pod svojou predkrízovou úrovňou.

Obchodné investície sa majú podľa projekcií v roku 2020 prepadnúť a na predkrízovú úroveň sa majú postupne vrátiť až v roku 2022. V dôsledku zavedených obmedzení pohybu, kolapsu svetového a domáceho dopytu a nárastu neistoty sa podnikové investície v prvej polovici roka 2020 podľa odhadov prepadli. V druhej polovici roka 2020 by sa mali začať len veľmi pomaly spamätávať, pričom rýchlosť oživenia v jednotlivých krajinách sa bude v závislosti od hĺbky východiskového kolapsu podstatne líšiť. V prostredí zvýšenej neistoty budú podniky investície pravdepodobne odkladať. Podnikové investície v eurozóne sa tak majú na svoju predkrízovú úroveň vrátiť až ku koncu sledovaného obdobia.

Hrubá zadlženosť nefinančných spoločností sa podľa projekcií v roku 2020 výrazne zvýši a neskôr mierne klesne, na konci sledovaného obdobia sa však stále má nachádzať nad predkrízovou úrovňou. Počiatočný nárast hrubej zadlženosti nefinančných spoločností je možné pripísať značnému poklesu podnikových ziskov v prvej polovici roka 2020 a následne zvýšenému využívaniu dlhového financovania na vyrovnanie nedostatku likvidity. Očakáva sa, že pozorovaný nárast zadlženosti podnikov bude v priebehu sledovaného obdobia vzhľadom na potrebu sanácie podnikových súvah obmedzovať rast podnikových investícií. Hrubé úrokové platby nefinančných spoločností však za posledné roky klesli na rekordne nízku úroveň a počas nasledujúcich rokov by sa mali zvyšovať len postupne, čo znižuje potenciálne obavy o udržateľnosť dlhu.

Pandémia COVID-19 zasiahla vývoz z eurozóny viac ako dovoz v dôsledku celosvetového kolapsu v sektoroch, ktorým je eurozóna obzvlášť vystavená, z čoho vyplýva záporný čistý vývoz v roku 2020. Odhaduje sa, že vývoz bol v prvej polovici roku 2020 vážne zasiahnutý obmedzeniami pohybu, ktoré boli zavedené na potlačenie pandémie. Epidémia COVID-19 narušila najmä dodávateľské reťazce v exportne orientovanom automobilovom, strojárskom a chemickom priemysle, takže negatívny vplyv na vývozné sektory eurozóny bol v porovnaní s vývoznými sektormi iných regiónov výraznejší. Obmedzenia cestovného ruchu spôsobili kolaps vývozu pohostinských a dopravných služieb. Rušenie mnohých obmedzení vo vnútri eurozóny a ich určité uvoľňovanie voči zvyšku sveta však v poslednej dobe prispievajú k čiastočnému oživeniu vývozu v týchto sektoroch. Celkovo sa očakáva, že vývoz z eurozóny bude rásť zhruba v súlade s oživením zahraničného dopytu po produkcii eurozóny, aj keď v dôsledku straty cenovej konkurencieschopnosti spôsobenej nedávnym zvýšením výmenného kurzu eura má byť v porovnaní s v projekciami odborníkov Eurosystému z júna 2020 pomalší. V roku 2020 má dovoz klesnúť menej ako vývoz, keďže pokles svetového dopytu po automobiloch a investičnom tovare zasiahol najmä hlavných vývozcov. V dôsledku toho sa očakáva, že čistý vývoz bude v roku 2020 záporný. Od tretieho štvrťroka 2020 je vzhľadom na normalizáciu podmienok vo svete oživenie vývozu o niečo silnejšie ako v prípade dovozu, z čoho vyplýva kladný príspevok čistého vývozu k rastu HDP v nasledujúcich štvrťrokoch. Od polovice roku 2021 rastie vývoz aj dovoz súbežne, takže počas zvyšku sledovaného obdobia má byť príspevok čistého vývozu k rastu neutrálny.

Hoci nárast nezamestnanosti v posledných mesiacoch nedosiahol úroveň očakávanú v projekciách odborníkov Eurosystému z júna 2020, situácia na trhu práce sa má výrazne zhoršiť. Nárast miery nezamestnanosti v druhom štvrťroku za očakávaniami výrazne zaostal, zatiaľ čo pokles celkovej zamestnanosti bol v porovnaní s nimi len o niečo menší. Súčasný vývoj tak má za následok oveľa výraznejší pokles pracovnej sily, než sa očakávalo, čiastočne pretože časť pracovnej sily, ktorá prišla o prácu, bola vzhľadom na obmedzené možnosti hľadania práce počas obmedzení pohybu zaradená medzi „neaktívnu“. Príčinou odchodu mnohých pracovníkov z pracovného trhu môže byť aj demotivácia v dôsledku obmedzených pracovných príležitostí.. Predpokladá sa, že tento redukčný účinok na pracovnú silu v nasledujúcich štvrťrokoch postupne zaznamená obrat. S postupnou normalizáciou pracovnej sily a vypršaním platnosti režimov skrátenej pracovnej doby sa miera nezamestnanosti podľa projekcií zvýši zo 7,3 % v prvom štvrťroku 2020 na 9,5 % v roku 2021, než v roku 2022 vďaka oživeniu ekonomiky klesne na 8,8 %. Predpokladom je, že opatrenia na záchranu pracovných miest budú v prípade pracovníkov so skrátenou pracovnou dobou prevažne úspešné, s obmedzeným odchodom dotknutých pracovníkov do nezamestnanosti. Zatiaľ čo v mnohých krajinách bol pokles zamestnanosti vyjadrený počtom osôb zmiernený rozsiahlym využívaním režimov skrátenej pracovnej doby, očakáva sa, že celkový počet odpracovaných hodín sa v druhom štvrťroku znížil oveľa prudšie, keďže mnohí ľudia boli síce zamestnaní, ale pracovali oveľa menej hodín. Neskôr sa očakáva, že celkový počet odpracovaných hodín bude v porovnaní s počtom zamestnaných rásť rýchlejšie, keďže mnohí pracovníci sa vrátia k bežnej pracovnej dobe.

Podľa projekcií produktivita práce na zamestnanú osobu v roku 2020 klesne a v ďalšom priebehu sledovaného obdobia sa zotaví. Prudký pokles produkcie a intenzívne využívanie režimov skrátenej pracovnej doby v krajinách eurozóny znamená prudký pokles produktivity práce na osobu v prvom polroku 2020. V druhom polroku sa v produktivite práce na osobu očakáva prudký obrat. Profil rastu produktivity práce na odpracovanú hodinu je počas pandémie naopak oveľa nevýraznejší, keďže sa očakáva, že celkový počet odpracovaných hodín bude úzko nadväzovať na vývoj HDP. Od druhého polroka 2021 má produktivita práce vykazovať zhruba stabilné tempo rastu.

V porovnaní s projekciami odborníkov Eurosystému z júna 2020 bola projekcia rastu reálneho HDP v roku 2020 revidovaná smerom nahor a počas zvyšku sledovaného obdobia zostáva prevažne nezmenená. Rast reálneho HDP bol na rok 2020 upravený nahor, najmä vzhľadom na lepší než očakávaný výsledok za druhý štvrťrok. Neskôr je hospodársky rast pod tlakom viacerých nepriaznivých faktorov vrátane nižšieho zahraničného dopytu po produkcii eurozóny od tretieho štvrťroka 2020, nižšej konkurencieschopnosti vývozu z eurozóny vzhľadom na nedávne zhodnocovanie eura, ako aj vyšších cien ropy. Tlmiaci účinok týchto faktorov je celkovo vyvážený pozitívnymi účinkami spojenými s opatreniami menovej politiky, ktoré ECB oznámila v júni 2020, dodatočnými rozpočtovými stimulmi a účinkami na dôveru spojenými s fondom obnovy NGEU.

3 Ceny a náklady

Očakáva sa, že inflácia HICP sa zvýši z 0,3 % v roku 2020 na 1,0 % v roku 2021 a 1,3 % v roku 2022 (graf 2). Nízka miera celkovej inflácie v roku 2020 odráža predovšetkým prudký pokles energetickej zložky inflácie HICP (vzhľadom na zníženie cien ropy od začiatku celosvetovej epidémie COVID-19), zhodnocovanie eura, ako aj zníženie sadzby DPH v Nemecku na šesť mesiacov od júla 2020. Napriek čiastočnému oživeniu cien ropy v nedávnych mesiacoch sa očakáva výrazne záporný príspevok energetickej zložky inflácie HICP k celkovej inflácii v roku 2020. Počas zvyšku sledovaného obdobia z predpokladaného rastu cien ropy a určitých kladných účinkov zvyšovania environmentálnej dane vyplýva rast energetickej zložky inflácie HICP. Po dočasnom náraste potravinovej zložky inflácie HICP v apríli 2020 spôsobenom vypuknutím epidémie COVID-19 sa začali ceny potravín v mesačnom vyjadrení s uvoľňovaním opatrení na obmedzenie pohybu a ponukových obmedzení už od mája postupne zmierňovať. Očakáva sa, že ročná miera inflácie cien potravín bude v priebehu tohto roka klesať a počas zvyšku sledovaného obdobia postupne rásť.

Inflácia HICP bez energií a potravín sa má v roku 2020 v priemere zmierniť na 0,8 % a od druhej polovice roka 2021 sa má zvyšovať. V nadchádzajúcich mesiacoch sa očakávajú plošné dezinflačné účinky v prípade cien služieb a tovarov, keďže dopyt bude aj naďalej znížený, resp. brzdený opatreniami proti šíreniu vírusu. Očakáva sa, že tlmiace tlaky prameniace zo slabého dopytu a zníženia sadzby DPH v Nemecku budú len čiastočne vyvážené rastovými cenovými a nákladovými tlakmi spôsobenými pretrvávajúcimi narušeniami a výpadkami na strane ponuky, ktoré vyplývajú napríklad z narušenia globálnych hodnotových reťazcov, opatrení spoločenského odstupu a obmedzení ponuky. V strednodobom horizonte sa má inflácia HICP bez energií a potravín postupne zvyšovať, keďže sa aj napriek tlmiacemu účinku zhodnocovania eura očakáva zintenzívnenie rastových cenových tlakov vyplývajúcich zo zvyšujúceho sa dopytu v prostredí napredujúceho hospodárskeho oživenia. Pokiaľ ide o faktory na strane ponuky, popri slabnutí rastových tlakov vyplývajúcich z nepriaznivých ponukových účinkov pandémie by zatváranie firiem mohlo na niektorých trhoch zvýšiť ziskové marže nad rámec ich cyklických zlepšení. Okrem toho k zvýšeniu základnej inflácie prispejú aj nepriame účinky predpokladaného oživenia cien ropy. V neposlednom rade z rastových bázických efektov v dôsledku ukončenia platnosti zníženej sadzby DPH v Nemecku vyplýva rastový účinok na ročnú mieru základnej inflácie v treťom a štvrtom štvrťroku 2021.

Podľa projekcií sa rast kompenzácií na zamestnanca v krátkodobom horizonte zmení na záporný, v roku 2021 sa však má v súlade s hospodárskou aktivitou zvýšiť a v roku 2022 má vykazovať tempo rastu na úrovni okolo 2 %. Kompenzácie na zamestnanca v druhom štvrťroku 2020 prudko klesli vzhľadom na zásadný a náhly pokles počtu odpracovaných hodín na zamestnanca počas platnosti opatrení na obmedzenie pohybu a len čiastočnú kompenzáciu straty príjmu vďaka režimom skráteného pracovného času vo väčšine krajín. Z pohľadu vývoja kompenzácií na zamestnanca je však strata pracovného príjmu nadhodnotená, pretože vládna podpora sa vo viacerých krajinách eviduje v rámci transferov a nie ako kompenzácia na zamestnanca. Očakáva sa, že po ukončení opatrení na obmedzenie pohybu kompenzácie na zamestnanca zaznamenajú obrat (i keď nedosiahnu úroveň zaznamenanú pred obmedzením pohybu) a počas zvyšku sledovaného obdobia sa budú naďalej postupne zvyšovať.

Rast jednotkových nákladov práce má počas sledovaného obdobia podliehať výrazným výkyvom, ktoré budú odrážať prudké pohyby rastu produktivity práce. Strata produktivity práce v druhom štvrťroku 2020 v dôsledku poklesu HDP prevyšujúceho pokles zamestnanosti podstatne zvyšuje jednotkové náklady práce. Z následného oživenia produktivity práce vyplýva výrazný pokles jednotkových nákladov práce. Odhliadnuc od volatility spojenej s krízou sa majú jednotkové náklady práce následne vyvíjať celkovo horizontálne.

Ziskové marže majú počas sledovaného obdobia vo všeobecnosti tlmiť prudké výkyvy jednotkových nákladov práce. Po poklese v druhom štvrťroku sa preto následne očakáva ich výrazné oživenie. Po určitom spomalení v druhej polovici roka 2021 majú jednotkové zisky ku koncu sledovaného obdobia v prostredí takmer neexistujúcich rastových tlakov vyplývajúcich z jednotkových nákladov práce prevýšiť svoju predkrízovú úroveň.

Dovozné ceny majú v roku 2020 výrazne klesnúť, v rokoch 2021 a 2022 však majú znova mierne vzrásť. Tento profil je výrazne ovplyvnený pohybom cien ropy, pričom z predchádzajúcich poklesov a sklonu krivky ropných futures vyplýva výrazne záporná miera rastu v roku 2020, nasledovaná kladnými ročnými mierami rastu od druhého štvrťroka 2021 a v roku 2022. Kladná miera inflácie dovozných cien od roku 2021 je tiež dôsledkom určitých rastových cenových tlakov prameniacich z cien neropných komodít, ako aj zo všeobecnejšieho základného rastu cien vo svete. Nedávne zhodnocovanie eura naopak vyvíja tlak na pokles deflátora dovozu počas celého sledovaného obdobia.

V porovnaní s projekciami odborníkov Eurosystému z júna 2020 zostáva projekcia inflácie HICP na rok 2020 nezmenená, na rok 2021 bola zvýšená a na rok 2022 zostáva nezmenená. Inflácia energetickej zložky HICP bola na roky 2020 a 2021 v dôsledku nedávneho oživenia cien ropy – i v eurovom vyjadrení – upravená nahor. Na rok 2022 však bola upravená nadol vzhľadom na nižší sklon krivky ropných futures v porovnaní s predchádzajúcimi projekciami odborníkov Eurosystému. Inflácia potravinovej zložky HICP bola naopak na rok 2020 upravená nadol – odrážajúc rýchlejšie než pôvodne očakávané zmiernenie cien potravín v druhej polovici roka po ich náraste v dôsledku krízy COVID-19 – a na roky 2021 a 2022 mierne nadol. Inflácia HICP bez energií a potravín zostáva v roku 2020 vcelku bez zmeny, keďže účinok dočasného zníženia sadzby DPH v Nemecku v druhej polovici roka je viac-menej vyvážený lepšími údajmi za nedávne obdobie. Na neskoršie obdobie je však upravená nahor, keďže tlmiaci účinok zhodnocovania efektívneho výmenného kurzu eura je prevážený kombinovaným rastovým účinkom ukončenia platnosti zníženej sadzby DPH v Nemecku v roku 2021, nepriamych efektov vyšších cien ropy ako aj projektovanej vyššej hospodárskej aktivity a nižšej nezamestnanosti. Tieto projektované hodnoty zasa čiastočne odrážajú vplyv menovopolitických opatrení ECB oznámených v júni 2020 a dodatočných rozpočtových stimulov.

4 Výhľad rozpočtového vývoja

Podpora zo strany rozpočtovej politiky na zmiernenie makroekonomického dosahu krízy COVID-19 je v roku 2020 naďalej významná, pričom v porovnaní s projekciami odborníkov Eurosystému z júna 2020 sa v základnej projekcii berú do úvahy dodatočné stimuly. Nastavenie rozpočtovej politiky^[3] sa v roku 2020 považuje za vysoko expanzívne. Príčinou sú predovšetkým mimoriadne rozpočtové opatrenia prijaté v reakcii na pandémiu vo všetkých krajinách eurozóny. Za eurozónu ako celok predstavujú tieto opatrenia približne 4½ % HDP, z čoho väčšinu tvoria dodatočné výdavky vo forme transferov a dotácií podnikom a domácnostiam vrátane podpory poskytnutej v rámci režimov skráteného pracovného času. V porovnaní s projekciami odborníkov Eurosystému z júna 2020 boli do základnej projekcie na rok 2020 zahrnuté dodatočné opatrenia súvisiace s pandémiou COVID-19 v rozsahu približne 1 % HDP, väčšinou v podobe transferov a dotácií.

Podľa aktuálnych projekcií by mala podpora zo strany rozpočtovej politiky v roku 2021 do značnej miery vypršať, hoci v menšom rozsahu, než sa predpokladalo v projekciách odborníkov Eurosystému z júna 2020, keďže platnosť niektorých opatrení bola predĺžená a zároveň boli prijaté ďalšie nové opatrenia na rok 2021. Podľa opatrení schválených alebo uzákonených vládami jednotlivých krajín ku dňu uzávierky rozpočtových predpokladov je väčšina pandemických opatrení dočasná a vyprší na konci roka 2020. Z nastavenia rozpočtovej politiky na rok 2021 následne vyplýva podstatné sprísnenie. Základná projekcia však oproti júnovým projekciám zahŕňa viac stimulov na rok 2021, z ktorých časť je dočasnej povahy.

Rozpočtový deficit a dlh eurozóny by mali v roku 2020 podľa projekcií zaznamenať výrazný nárast a v rokoch 2021 a 2022 mierny pokles. Nárast deficitu v roku 2020 vyplýva z núdzových rozpočtových opatrení a negatívnej cyklickej zložky, ktorá odráža zhoršenie makroekonomických podmienok. Zlepšenie v roku 2021 súvisí predovšetkým s čiastočným ukončením núdzových rozpočtových opatrení, ako aj s menej negatívnou cyklickou zložkou. Nárast pomeru dlhu k HDP v roku 2020 na viac ako 100 % je spôsobený diferenciálom úrokovej miery a rastu HDP, ktorý vyvoláva rast zadlženosti (efekt snehovej gule), a vysokým primárnym deficitom. V rokoch 2021 a 2022 je podiel pokračujúcich primárnych deficitov na zvyšovaní zadlženosti prevážený priaznivým efektom snehovej gule, čo vedie k miernemu poklesu miery zadlženosti v eurozóne. V porovnaní s projekciami odborníkov Eurosystému z júna 2020 sa v aktuálnych rozpočtových projekciách pre eurozónu očakáva vyšší rozpočtový deficit na roky 2020 a 2021, predovšetkým v dôsledku uvoľneného cyklicky upraveného salda. Tento vývoj je čiastočne kompenzovaný zlepšením cyklickej zložky a o niečo nižšími úrokovými platbami v dôsledku priaznivejších finančných predpokladov. Pomer dlhu bol upravený nadol najmä vzhľadom na priaznivejší diferenciál úrokovej miery a rastu.