Vue d’ensemble

La croissance économique devrait rester soutenue au cours des trois prochaines années, malgré certains vents contraires à court terme^[1]. La forte hausse des taux d’infection au coronavirus (COVID-19) dans plusieurs pays de la zone euro a entraîné de nouvelles restrictions et un accroissement des incertitudes quant à la durée de la pandémie. L’apparition du variant Omicron est venue s’ajouter à ces incertitudes^[2]. De plus, les goulets d’étranglement du côté de l’offre se sont intensifiés et devraient persister plus longuement que prévu, leur dissipation progressive n’étant projetée qu’à partir du second trimestre 2022, avec une résorption complète d’ici 2023. Le PIB en volume devrait désormais dépasser son niveau d’avant la crise au premier trimestre 2022, soit un trimestre plus tard qu’anticipé dans les projections de septembre 2021. Néanmoins, avec l’atténuation des tensions mondiales sur l’offre, l’allègement des restrictions sanitaires, la diminution de l’incertitude associée et le ralentissement de l’inflation partant de niveaux élevés, la croissance devrait s’accélérer à nouveau à compter de la mi-2022, malgré une orientation budgétaire moins favorable et des anticipations de taux de marché plus élevés. La consommation privée restera le principal moteur de la croissance économique, bénéficiant d’un rebond du revenu réel disponible, de la résorption d’une partie de l’épargne accumulée et de la bonne santé du marché du travail, le taux de chômage s’établissant, à la fin de l’horizon de projection, à un niveau qui n’a jamais été aussi bas depuis la création de la zone euro, en 1999. Par rapport aux projections de septembre 2021, l’intensification des goulets d’étranglement mondiaux au niveau de l’offre et le durcissement des restrictions sanitaires ont provoqué une révision à la baisse de la croissance à court terme. Cela étant, la dissipation graduelle de ces facteurs devrait soutenir un rebond plus net à compter du deuxième trimestre 2022, grâce auquel le PIB en volume dépasserait le niveau anticipé dans les projections de septembre 2021 d’ici la fin 2022, les effets de report associés se traduisant par une importante révision à la hausse de la croissance annuelle en 2023.

L’inflation devrait être plus forte pendant plus longtemps mais revenir légèrement en dessous de 2 % d’ici la fin 2022 et s’établir à 1,8 % en 2023 et 2024. Les tensions sur les prix ont considérablement augmenté au cours des derniers mois et l’inflation devrait avoir culminé au quatrième trimestre 2021. Si elles sont bien plus intenses qu’anticipé précédemment, ces tensions sont toujours estimées comme étant largement temporaires, traduisant une vive hausse des prix de l’énergie ainsi que des asymétries internationales et intérieures entre l’offre et la demande dans un contexte de réouverture des économies. Les prix de l’énergie devraient demeurer élevés, en moyenne, en 2022 mais se modérer nettement en cours d’année avec le renforcement des effets de base baissiers dû au recul projeté des prix du pétrole, du gaz et de l’électricité. En 2023 et 2024, la contribution de la composante énergie à l’inflation devrait être faible. Avec la dissipation progressive des goulets d’étranglement du côté de l’offre, la hausse de l’IPCH hors énergie et produits alimentaires devrait ralentir courant 2022. Par la suite, elle devrait s’accélérer graduellement, tout en restant inférieure à 2 % , à mesure de la reprise économique, de la résorption de la sous-utilisation des capacités de production et de la hausse des coûts salariaux, tout en étant soutenue par des anticipations d’inflation plus élevées. Par rapport aux projections de septembre 2021, l’inflation globale a été fortement révisée à la hausse, particulièrement pour 2022. Cette révision reflète les récentes données non anticipées, les effets haussiers directs et indirects plus forts liés au renchérissement des matières premières énergétiques, la dépréciation du taux de change de l’euro, les pressions à la hausse plus persistantes découlant des ruptures d’approvisionnement et la croissance vigoureuse des salaires.

1 Économie réelle

La croissance du PIB en volume est demeurée vigoureuse au troisième trimestre 2021, à un taux proche de celui qui avait été anticipé dans les projections de septembre 2021. L’actuel rebond de la croissance est principalement attribuable à la demande intérieure, notamment pour les services aux consommateurs, et résulte des taux de vaccination élevés, de la diminution correspondante de la crainte d’être infecté et de l’assouplissement des restrictions sanitaires. La croissance a également été stimulée par une augmentation du revenu réel disponible et un net recul du taux d’épargne. Au troisième trimestre, la croissance induite par les services a plus que compensé l’importance accrue, comme facteur contraignant l’activité industrielle, des goulets d’étranglement du côté de l’offre.

À court terme, avec le durcissement des restrictions sanitaires et l’intensification des goulets d’étranglement du côté de l’offre, la croissance du PIB en volume devrait être faible (graphique 1). La recrudescence de la pandémie de COVID-19 a entraîné un resserrement des restrictions depuis le début du quatrième trimestre 2021 et une réduction de la mobilité au cours des derniers mois. Ces restrictions plus strictes devraient être maintenues au-delà de la fin de l’année. À compter du deuxième trimestre 2022, la mobilité reviendrait progressivement aux niveaux d’avant la pandémie à mesure que celle-ci deviendrait moins prégnante pour la zone euro. Le ralentissement significatif de la croissance économique au tournant de l’année est confirmé par les informations et données d’enquête disponibles. Par exemple, les ventes au détail sont ressorties, en octobre, à peine 0,2 % au-dessus de leur niveau du troisième trimestre et l’indice composite des directeurs d’achat pour la production s’est inscrit, en moyenne pour les mois d’octobre et novembre, nettement en dessous de son niveau moyen au troisième trimestre. Parallèlement, dans le secteur manufacturier, les goulets d’étranglement au niveau de l’offre sont demeurés importants jusqu’en novembre, avec un allongement continu des délais de livraison des fournisseurs, comme le montre l’indice des directeurs d’achat correspondant. Par conséquent, la croissance du PIB en volume a été fortement révisée à la baisse pour le dernier trimestre 2021 et le premier trimestre 2022. Cette révision reflète l’intensification des restrictions sanitaires par rapport aux projections de septembre 2021, en raison de la propagation du variant Delta dans de nombreux pays et, dans un moindre mesure, des inquiétudes entourant le variant Omicron, ainsi que l’accentuation des vents contraires résultant des goulets d’étranglement au niveau de l’offre.

Ces goulets d’étranglement mondiaux ont exercé des contraintes considérables sur la production industrielle dans a zone euro et les échanges commerciaux au cours de l’année 2021 et devraient perdurer^[3]. Alors que la reprise économique se renforçait au printemps et à l’été 2021, les perturbations affectant le transport maritime et les pénuries d’intrants à l’échelle mondiale ont empêché les entreprises de la zone euro d’augmenter leur production en phase avec la croissance rapide de la demande de produits manufacturés. Au niveau international, le déséquilibre entre la forte demande et les pénuries d’offre s’est davantage creusé que précédemment anticipé, affectant un nombre accru de pays et de secteurs (cf. également l’encadré 2). Les pays disposant des plus grandes parts dans les secteurs les plus intégrés dans les chaînes d’approvisionnement mondiales sont généralement davantage touchés par les pénuries de matériaux et d’équipements. Les goulets d’étranglement du côté de l’offre devraient durer plus longtemps qu’envisagé dans les projections de septembre et ne s’atténuer progressivement qu’à partir du deuxième trimestre 2022, jusqu’à leur résorption complète d’ici 2023. De telles anticipations sont conformes aux récentes données d’enquêtes, qui laissent supposer que l’incidence de ces goulets d’étranglement pourrait se prolonger sur une majeure partie de l’année 2022.

La croissance, faible à court terme, devrait fortement s’accélérer à compter du deuxième trimestre 2022, avant de ralentir en 2023 et 2024 vers des taux moyens de long terme. Le rebond attendu au-delà du court terme repose sur l’hypothèse d’une sortie progressive de la pandémie de COVID-19 et d’une réduction de son incidence économique, ce qui devrait atténuer les incertitudes associées et renforcer la confiance. Il est, en outre, fondé sur la dissipation progressive des goulets d’étranglement au niveau de l’offre à compter du deuxième trimestre 2022, le maintien de conditions de financement favorables, un certain affaiblissement du niveau élevé de l’épargne accumulée et la reprise mondiale en cours. Sur la période allant de 2023 à 2024, la croissance du PIB en volume devrait revenir à des taux plus modérés. Si le programme « Next Generation EU » (NGEU) devrait stimuler l’investissement dans certains pays, la contribution des autres mesures budgétaires devrait diminuer par rapport à 2021, tout en restant légèrement plus importante que ce qui ressortait des projections de septembre 2021. Le PIB en volume devrait dépasser son niveau d’avant la crise au premier trimestre 2022, soit un trimestre plus tard qu’anticipé dans les projections de septembre 2021. Cela étant, la révision à la hausse de la croissance à partir du second trimestre 2022 porte le PIB à un niveau supérieur à celui qui résultait de l’exercice de projection de septembre d’ici la fin 2022 et à peine en dessous du niveau attendu dans les projections établies avant la crise (graphique 2).

En dépit d’un ralentissement probable à court terme, la consommation privée devrait augmenter nettement au cours de la période de projection. Aux deuxième et troisième trimestres 2021, la consommation privée s’est redressée plus fortement qu’anticipé, même si elle était toujours inférieure de 2,4 % à son niveau d’avant la pandémie au troisième trimestre. Cette surprise positive a largement reflété une baisse légèrement plus rapide qu’anticipé du taux d’épargne des ménages. Le revenu disponible des ménages est resté principalement influencé par la rémunération du travail, ce qui implique généralement une propension marginale à consommer relativement élevée. La croissance de la consommation privée devrait nettement décélérer à court terme sous le coup du durcissement des restrictions sanitaires et du poids du niveau élevé des prix de l’énergie sur le pouvoir d’achat des ménages. Au-delà du court terme, sur la base de la poursuite attendue de la résolution de la crise sanitaire en 2022, la consommation privée se renforcerait significativement au deuxième trimestre 2022 et dépasserait son niveau d’avant la crise au troisième trimestre. Elle devrait rester plus vigoureuse que la croissance du revenu réel en 2023, car la dissipation attendue des incertitudes contribuera à réduire quelque peu l’épargne excédentaire accumulée. En 2024, tant la dynamique de consommation que le taux d’épargne seraient proches de leurs niveaux moyens de long terme.

Après un léger recul à court terme, le revenu réel disponible devrait repartir à la hausse, soutenu par un rebond de la rémunération du travail. Sous l’effet de la forte accélération de l’inflation, le revenu réel disponible, qui a enregistré des taux de progression positifs aux deuxième et troisième trimestres 2021, reculera probablement, quoique de façon modérée, au tournant de l’année. Il devrait augmenter par la suite, reflétant le rebond de la rémunération du travail associé à la poursuite de la reprise économique. En revanche, l’évolution des transferts budgétaires nets, qui avaient apporté une forte contribution positive en 2020, pèsera sur la croissance des revenus à partir de 2021, avec la diminution du nombre de personnes bénéficiant de dispositifs de maintien de l’emploi et la fin d’autres mesures budgétaires temporaires liées à la pandémie, et ce malgré les nouvelles mesures mises en place pour compenser les effets du niveau élevé des prix de l’énergie.

Le taux d’épargne des ménages devrait revenir en dessous de son niveau d’avant la crise, avant de se stabiliser vers la fin de l’horizon de projection. Après sa forte diminution récente, le taux d’épargne devrait continuer de baisser tout au long de l’année 2022. Cette baisse serait entraînée par la diminution de l’épargne forcée, dans un contexte de taux de vaccination élevés et conformément à l’hypothèse d’un assouplissement des restrictions sanitaires après l’hiver, ainsi que par la réduction de l’épargne de précaution grâce à l’amélioration de la situation sur le marché du travail et à l’atténuation des incertitudes. Après une contraction en dessous de son niveau d’avant la crise courant 2022, le taux d’épargne devrait continuer de reculer jusque mi-2023, puis se stabiliser autour de sa moyenne de long terme en 2024. Ce repli temporaire traduirait la résorption d’une partie de l’excédent d’épargne des ménages accumulé depuis le début de la pandémie, favorisant une croissance vigoureuse de la consommation. Cet effet serait toutefois atténué par la concentration d’un surplus d’épargne parmi les ménages les plus aisés et les plus âgés, qui ont moins tendance à consommer^[4].

La dynamique de l’investissement dans l’immobilier résidentiel devrait s’atténuer sur l’horizon de projection. L’investissement dans l’immobilier résidentiel a légèrement diminué au troisième trimestre 2021, en raison principalement de contraintes pesant sur l’offre. Malgré la persistance de goulets d’étranglement au niveau de l’offre et l’incertitude liée à la dégradation de la situation sanitaire, la demande, soutenue par des conditions de financement favorables, reste solide et devrait contribuer à une reprise de l’investissement en logements au quatrième trimestre 2021. Cette tendance devrait se confirmer par la suite, la demande étant portée par des effets positifs sur le Q de Tobin, la hausse du revenu disponible, une plus grande confiance des consommateurs et le niveau élevé d’épargne accumulée. L’investissement en logements devrait rattraper sa trajectoire d’avant la crise d’ici fin 2022, avant que sa dynamique ne se normalise sur le reste de l’horizon de projection.

Les investissements des entreprises devraient se redresser sensiblement sur l’horizon de projection et représenter une part croissante du PIB en volume. Le rebond observé dans ces investissements au premier semestre 2021 devrait être temporairement ralenti par des goulets d’étranglement au niveau de l’offre au second semestre 2021, avant de reprendre à mesure de la diminution progressive des contraintes pesant sur l’offre, du regain de la demande mondiale et intérieure et de la hausse accrue des bénéfices, mais aussi grâce aux conditions de financement favorables et aux effets positifs du programme NGEU. Les dépenses liées à la numérisation et à la transition vers une économie sobre en carbone (notamment dans l’industrie automobile en raison de la réglementation environnementale et de la transition vers la production de véhicules électriques) devraient donner un élan supplémentaire aux investissements des entreprises à moyen terme. Ces investissements représenteraient donc une part croissante du PIB en volume sur l’horizon de projection.

Les goulets d’étranglement au niveau de l’offre devraient peser sur les parts de marché à l’exportation de la zone euro jusqu’au milieu de l’année 2022, puis se dissiper pour laisser place à des gains importants. En 2021, deux phénomènes ont influé sur les parts de marché à l’exportation : l’incidence des goulets d’étranglement au niveau de l’offre, apparus en début d’année et qui se sont intensifiés au troisième trimestre, et la reprise des exportations de services aux deuxième et troisième trimestres. Avec des délais de livraison des fournisseurs toujours longs et un coût du transport qui plafonne à un niveau inédit, les goulets d’étranglement devraient persister avant de se dissiper progressivement en 2022. Les échanges de services et plus particulièrement le tourisme se sont fortement redressés au cours de l’été, en raison de facteurs saisonniers et des progrès réalisés dans les campagnes de vaccination. La recrudescence des cas de COVID-19 dans plusieurs pays de la zone euro au quatrième trimestre a toutefois nui à la confiance dans le secteur du tourisme, et les perspectives pour la saison hivernale dans les grandes destinations touristiques sont une nouvelle fois atones. La dissipation des goulets d’étranglement et la levée des restrictions sur les déplacements d’ici le milieu de l’année prochaine devraient encourager le retour à un rythme plus soutenu pour les exportations. Ce phénomène mondial de dissipation devrait avoir des effets positifs sur la demande extérieure de la zone euro (cf. encadré 2), et la dépréciation récente du taux de change de l’euro devrait améliorer la compétitivité des exportations. Le rythme de croissance des importations devrait à nouveau s’accélérer en 2022 et 2023 avec la reprise de la demande intérieure, sa normalisation étant attendue vers la fin de l’horizon de projection avec l’assouvissement de la demande non satisfaite. Dans l’ensemble, les exportations nettes contribueraient fortement à la croissance du PIB en volume au second semestre 2022, avant une contribution légèrement positive à mesure que les effets de la dépréciation de l’euro s’estomperont.

Le taux de chômage a poursuivi sa baisse au troisième trimestre 2021 et devrait continuer à diminuer à mesure de l’accélération de la reprise. Une dynamique plus forte que prévu de la croissance de l’emploi au troisième trimestre 2021, accompagnée d’une forte baisse du nombre de travailleurs participant à des dispositifs de maintien de l’emploi, expliquent la vigueur du marché du travail et cette baisse du taux de chômage. L’augmentation récente du nombre d’offres d’emploi conjuguée à une forte croissance de l’emploi indique que la main-d’œuvre comme facteur limitant la production demeure un obstacle spécifiquement sectoriel, les secteurs les plus atteints par la pandémie étant freinés par des difficultés de recrutement. Les conditions sur le marché du travail étant susceptibles de s’améliorer encore davantage, le taux de chômage devrait renouer avec son niveau d’avant la pandémie d’ici fin 2021 et revenir à 6,6 % en 2024 sous l’effet d’une forte demande de main-d’œuvre liée à la reprise économique, mais aussi des évolutions démographiques^[6]. Il s’agirait du plus bas taux de chômage observé dans la zone euro depuis sa création en 1999.

La hausse de la productivité du travail devrait subir temporairement les répercussions du ralentissement à court terme de la croissance économique, avant de regagner de la vigueur. La hausse de la productivité du travail s’est établie à près de 1,4 % au deuxième trimestre et à 1,2 % au troisième trimestre 2021. Le ralentissement de la croissance économique lié aux goulets d’étranglement au niveau de l’offre et à la nouvelle résurgence de la pandémie implique une forte baisse de la productivité au tournant de l’année. Celle-ci devrait reprendre de l’élan dans la seconde moitié de 2022 grâce au au renforcement de la croissance économique. D’ici à la fin de l’horizon de projection, la productivité du travail par personne employée devrait être 4,5 % au-dessus de son niveau d’avant la crise.

Par rapport aux projections de septembre 2021, la croissance du PIB en volume a été révisée à la baisse pour 2022 et à la hausse pour 2023. La révision à la baisse des perspectives à court terme, qui reflète un nouveau resserrement des contraintes pesant sur l’offre, la hausse des prix de l’énergie et les restrictions plus strictes liées à la pandémie, a un effet négatif sur la croissance annuelle du PIB en volume attendue en 2022. Étant donné la sortie anticipée de la pandémie et la dissipation progressive des goulets d’étranglement au niveau de l’offre, la croissance trimestrielle a été revue à la hausse à partir du second trimestre 2022, entraînant une révision à la hausse de la croissance annuelle du PIB en volume pour 2023. Le resserrement budgétaire plus faible et la dépréciation effective du taux de change de l’euro depuis les projections de septembre 2021 ont contribué à ces révisions à la hausse, bien que ces facteurs aient été partiellement contrebalancés par les effets négatifs de la hausse des cours du pétrole et des taux d’intérêt à long terme ainsi que du recul de la demande extérieure.

2 Perspectives budgétaires

Le retrait des mesures de soutien budgétaire devrait commencer en 2022 et se poursuivre en 2023 et 2024. Après avoir été largement expansionniste en 2020, l’orientation budgétaire de la zone euro corrigée des subventions accordées au titre du NGEU devrait être globalement neutre en 2021, puis se resserrer fortement en 2022 et dans une moindre mesure sur le reste de l’horizon de projection. Ce resserrement s’explique, en 2022, par le retrait d’une partie importante des aides d’urgence accordées dans le cadre de la pandémie. Par rapport aux projections de septembre 2021, l’orientation budgétaire a été fortement restreinte pour 2021, en raison notamment de recettes exceptionnelles, d’autres facteurs habituels en période de reprise et d’une estimation plus faible (d’environ 0,5 point de pourcentage du PIB) des mesures discrétionnaires de relance dans leur ensemble. Pour 2022, l’orientation budgétaire devrait être environ 1 point de pourcentage de PIB plus expansionniste qu’attendu dans les projections précédentes, un assouplissement qui s’explique principalement par la mise en œuvre ou la prolongation (ou la réévaluation) de mesures de lutte contre à la pandémie ainsi que par l’adoption de nouvelles mesures compensatoires face à la hausse des prix de l’énergie, des transferts sociaux et des réductions de la fiscalité directe et des cotisations sociales. Seules de légères révisions ont été apportées à l’orientation budgétaire pour 2023.

Le solde budgétaire de la zone euro devrait s’améliorer de manière régulière, notamment en 2022, tout en restant inférieur à son niveau d’avant la crise à la fin de l’horizon de projection. Le déficit budgétaire de la zone euro serait resté élevé en 2021, après un pic en 2020. Sur l’horizon de projection, l’amélioration notable est essentiellement due à la composante conjoncturelle et au déficit primaire corrigé du cycle. Les paiements d’intérêts contribuent également à cette tendance et devraient poursuivre leur baisse pour revenir à 1,0 % du PIB en 2024. Le solde budgétaire, à -1,8 % du PIB, devrait rester inférieur à son niveau d’avant la crise à la fin de l’horizon de projection. Après avoir fortement augmenté en 2020, la dette publique agrégée au sein de la zone euro devrait diminuer sur l’ensemble de l’horizon de projection pour s’établir à environ 90 % du PIB en 2024, soit un niveau supérieur à celui d’avant la crise. Ce recul s’explique essentiellement par des écarts favorables entre taux d’intérêt et taux de croissance, mais aussi par des ajustements déficit-dette, qui compenseront nettement des déficits primaires persistants, bien qu’en baisse. Par rapport aux projections de septembre 2021, les perspectives budgétaires pour 2021 se sont améliorées, en raison principalement de l’évolution de l’orientation budgétaire. Les perspectives pour 2022‑2023 restent globalement inchangées, malgré une légère détérioration en 2022 due en grande partie aux mesures supplémentaires de relance, ajoutées au scénario de référence pour 2022, et à d’autres facteurs non discrétionnaires. La trajectoire du ratio de dette agrégé de la zone euro a été revue à la baisse sur l’ensemble de l’horizon de projection, pour tenir compte des révisions favorables des écarts entre taux d’intérêt et taux de croissance découlant des ajustements de la croissance nominale, et des effets de base à partir de 2020. Les paiements d’intérêts restent globalement inchangés par rapport aux projections de septembre 2021 au niveau agrégé de la zone euro.

3 Prix et coûts

Après avoir atteint 4,9 % en novembre 2021, la progression de l’IPCH devrait nettement ralentir en 2022 (cf. graphique 3). Le niveau élevé des prix de l’énergie (notamment du carburant, de l’électricité et du gaz), l’augmentation de la demande liée à la réouverture de l’économie et la hausse des prix à la production induite par les goulets d’étranglement mondiaux au niveau de l’offre et les coûts élevés du transport sont autant de facteurs ayant déclenché une forte poussée des pressions inflationnistes, qui devraient subsister en 2022. La hausse des prix mesurée par l’IPCH devrait toutefois se tempérer en 2022, en raison surtout des effets de base des composantes énergie et hors énergie liés, entre autres, à la fin de la réduction du taux de TVA en Allemagne en janvier 2021^[7]. Le pic de cette augmentation des prix de l’énergie, notamment du carburant, du gaz et de l’électricité, aurait été atteint fin 2021 (cf. encadré 3 pour plus de détails). Ces hausses de prix devraient se poursuivre début 2022, avant de décliner au cours de l’année en lien, surtout, avec la combinaison d’effets de base et des répercussions des prix du pétrole ainsi que du gaz et de l’électricité en gros, qui devraient s’atténuer selon les prix des contrats à terme. La hausse de l’IPCH hors énergie et produits alimentaires devrait également décélérer après son pic fin 2021, grâce en partie aux effets de base mais aussi à l’allégement des tensions sur les prix si les goulets d’étranglement au niveau de l’offre se dissipent progressivement, comme attendu, au deuxième trimestre 2022, tandis qu’une pression haussière pourrait être exercée par les effets indirects de la flambée des prix de l’énergie. La hausse des prix des produits alimentaires devrait quant à elle persister au cours des prochains trimestres.

La progression de l’IPCH devrait se stabiliser à 1,8 % en 2023 et 2024. Ce chiffre masque une légère augmentation de l’IPCH hors énergie et produits alimentaires (de 1,7 % à 1,8 %), tandis que la hausse de ces deux composantes devrait ralentir face à la trajectoire baissière de la courbe des contrats à terme sur le pétrole et à la réduction des effets des mesures budgétaires. La hausse de l’IPCH hors énergie et produits alimentaires devrait s’accélérer progressivement vers la fin de l’horizon de projection, soutenue par un resserrement sur les marchés de produits, une plus forte croissance des coûts salariaux unitaires, et des anticipations d’inflation plus élevées se rapprochant de l’objectif d’inflation de 2 % de la BCE. Le resserrement attendu du marché du travail devrait soutenir plus particulièrement la progression des salaires et stimuler la hausse de l’IPCH hors énergie et produits alimentaires en 2023 et 2024.

La croissance de la rémunération par tête resterait faussée par le nombre de personnes bénéficiant de dispositifs de maintien de l’emploi en 2022, mais devrait rester robuste par la suite. La croissance de la rémunération par tête a fortement varié en présence de ces dispositifs, ce qui a poussé vers le bas le taux de croissance annuel de la rémunération par tête en 2020 et entraîné un rebond consécutif dans les trois premiers trimestres de 2021. Ce phénomène devrait persister au premier semestre 2022, ne causant qu’une légère réduction du taux de croissance annuel moyen, de 4,2 % en 2021 à 3,8 % en 2022. La progression des salaires devrait ensuite ralentir tout en restant vigoureuse, pour s’établir à 2,9 % en 2023 et 2024. Au cours des dernières années de l’horizon de projection, la robustesse de cette progression est principalement liée aux tensions sur le marché du travail, le taux de chômage devant diminuer à un niveau plancher de très long terme, tandis que les effets de second tour du niveau actuellement élevé de l’inflation devraient être modérés en raison du faible nombre de dispositifs formels d’indexation des salaires dans la zone euro^[8]. Des hausses du salaire minimum sont parfois attendues sur l’ensemble de l’horizon de projection, et plus particulièrement en 2022. Elles auront une incidence mécanique directe sur la croissance agrégée des salaires, mais pourraient également provoquer des effets d’entraînement sur la structure des salaires^[9]. La progression des salaires dans le secteur public devrait être constamment inférieure à celle du secteur privé, ce qui laisse penser que des retombées positives du secteur public vers le secteur privé sont peu probables.

Les coûts salariaux unitaires devraient augmenter sur l’horizon de projection, en raison d’une croissance plus lente de la productivité par personne employée et d’une progression soutenue des salaires. Alors que les effets des dispositifs de maintien de l’emploi s’atténuent, le ralentissement de la croissance de la rémunération par tête entre 2022 et 2023 devrait être accompagné par une baisse similaire de la productivité par personne employée, ce qui entraînerait une croissance des coûts salariaux unitaires d’environ 1 % en 2022 et 2023. La normalisation continue de la croissance de la productivité du travail en 2024 couplée à une nette progression constante des salaires implique néanmoins une hausse notable des coûts salariaux unitaires, qui contribuera à une poussée de l’IPCH hors produits alimentaires et énergie.

Les tensions sur les prix d’origine extérieure devraient être bien plus marquées que les pressions intérieures en 2022, avant de retomber à des niveaux nettement inférieurs au cours des dernières années de l’horizon de projection. Le taux de croissance annuel du déflateur des prix à l’importation devrait passer de -2,6 % en 2020 à 6,7 % en 2021, reflétant en grande partie les hausses des cours du pétrole et des prix matières premières hors énergie mais aussi certaines augmentations des coûts d’autres consommations intermédiaires liées aux pénuries de l’offre et à la dépréciation de l’euro. À compter de 2022, la hausse des prix à l’importation devrait faiblir, pour s’établir à 0,8 % en 2024.

Par rapport aux projections de septembre 2021, les perspectives d’augmentation de l’IPCH ont été révisées à la hausse de 0,4 point de pourcentage pour 2021, 1,5 point de pourcentage pour 2022 et 0,3 point de pourcentage pour 2023. Un peu plus de la moitié de la révision cumulée concerne la composante énergie de l’IPCH (concentrée principalement en 2022), tandis qu’un peu moins d’un tiers porte sur la hausse de l’IPCH hors produits alimentaires et énergie. Le reste concerne la composante produits alimentaires de l’IPCH. Ces révisions reflètent les récentes données non anticipées, les effets haussiers directs et indirects liés à l’augmentation des cours des matières premières énergétiques, les pressions à la hausse plus fortes et plus persistantes découlant des ruptures d’approvisionnement, la croissance vigoureuse des salaires et la dépréciation du taux de change de l’euro.