Door medewerkers van de ECB samengestelde macro-economische projecties voor het eurogebied, maart 2020

Overzicht

De vooruitzichten op korte termijn voor de economische bedrijvigheid in het eurogebied zijn sterk verslechterd en zijn omgeven door zeer grote onzekerheid. De Covid-19-pandemie, die in China is begonnen en zich recent naar Italië en andere landen heeft uitgebreid, brengt een aanzienlijke negatieve schok met zich mee. Deze zal naar verwachting op zijn minst op korte termijn een sterk negatief effect hebben op de bedrijvigheid in het eurogebied, met gevolgen voor zowel vraag als aanbod. De verslechtering van de bedrijvigheid in China en in andere getroffen landen leidt tot een zwakkere uitvoergroei van het eurogebied en een verstoring van de mondiale toeleveringsketens. Door de recente scherpe correcties op de mondiale aandelenmarkten zullen het consumenten- en ondernemersvertrouwen naar verwachting afnemen. Bovendien zullen strenge maatregelen ter beheersing van de pandemie negatieve gevolgen hebben voor de aanbodzijde van de economie en ook aanzienlijke negatieve effecten hebben op de vraag, waardoor bepaalde sectoren onevenredig zullen worden getroffen (bijv. toerisme, vervoer en recreatie en cultuur).

Het volledige effect van de Covid-19-schok is in dit stadium zeer moeilijk in te schatten. De basisprojecties voor het eurogebied zijn op 28 februari voltooid op basis van de op dat moment beschikbare informatie en uitgaand van aannames met 18 februari als afsluitdatum. In de projecties is echter geen rekening gehouden met de in de loop van maart beschikbaar gekomen informatie over de snelle verspreiding van Covid-19 in het eurogebied en wereldwijd, die gepaard ging met sterke dalingen van de financiële markten en de olieprijzen. Dit betekent dat de projecties door aanzienlijke neerwaartse risico’s omgeven zijn, met name op korte termijn. Voorts versterken de omvang, ernst en duur van de afschermingsmaatregelen de neerwaartse risico’s voor de vooruitzichten op korte termijn.

Hoewel de duur en de ernst van de uitbraak van Covid-19 door grote onzekerheid omgeven zijn, wordt er in het basisscenario van uitgegaan dat het virus in de komende paar maanden onder controle wordt gebracht, wat een normalisering van de groei in de tweede helft van 2020 mogelijk zou maken. Op langere termijn moeten de zeer gunstige financieringsvoorwaarden, een zekere vermindering van de wereldwijde onzekerheid, het daarmee gepaard gaande geleidelijke herstel van de buitenlandse vraag en een aanzienlijke budgettaire versoepeling allemaal aan groeiherstel bijdragen. Al met al zal de reële bbp-groei naar verwachting afnemen van 1,2% in 2019 naar 0,8% in 2020 en vervolgens oplopen tot 1,3% in 2021 en 1,4% in 2022. Vergeleken met de projecties van december 2019 is de groei voor 2020 met 0,3 procentpunt en voor 2021 met 0,1 procentpunt neerwaarts bijgesteld, vooral vanwege de uitbraak van Covid-19.

Verwacht wordt dat de HICP-inflatie licht zal dalen van 1,2% in 2019 tot 1,1% in 2020 en gedurende de rest van de projectieperiode zal oplopen tot 1,6 % in 2022. De dip in de ontwikkeling van de HICP-inflatie in de loop van 2020 vloeit voort uit de negatieve HICP-energie-inflatie als gevolg van de daling van de olieprijzen tot aan de afsluitdatum, die deels te wijten was aan de bezorgdheid over de wereldwijde vooruitzichten als gevolg van Covid-19. Afgezien van het effect op de olieprijs zijn de gevolgen van de verspreiding van Covid-19 voor de inflatie zeer onzeker. In de projecties wordt ervan uitgegaan dat de neerwaartse druk op de prijzen in verband met de zwakkere vraag in 2020 grotendeels teniet wordt gedaan door de opwaartse effecten van verstoringen van toeleveringen. Deze inschatting is echter aan duidelijke neerwaartse risico’s onderhevig. Op middellange termijn wordt verwacht dat de HICP-inflatie exclusief voedingsmiddelen en energie steun krijgt van het geleidelijke herstel van de bedrijvigheid, de vrij stevige loongroei tegen de achtergrond van krappe arbeidsmarkten en herstellende winstmarges. Daarnaast zouden de stijgende prijzen van grondstoffen exclusief energie en oplopende invoerprijzen moeten bijdragen tot de stijging van de HICP-inflatie exclusief voedingsmiddelen en energie. Vergeleken met de projecties van december 2019 zijn de verwachtingen voor de HICP-inflatie onveranderd.^[1]

In verband met de grote onzekerheid rond de economische gevolgen van de Covid-19-pandemie zijn modelmatige, ongunstige scenario’s opgesteld (zie Kader 3). Als deze scenario’s zouden uitkomen, worden de bbp-groei en de inflatie als volgt geraakt: de bbp-groei valt in 2020 tussen 0,6 en 1,4 procentpunt lager uit dan volgens de projecties van maart 2020, terwijl de inflatie 0,2 tot 0,8 procentpunt lager uitkomt, afhankelijk van de ernst van het scenario en het gebruikte model. Merk op dat in deze scenario’s wordt uitgegaan van onveranderd monetair en begrotingsbeleid. De effecten kunnen aanzienlijk kleiner uitvallen wanneer in deze scenario's wel met zulke beleidsmaatregelen rekening wordt gehouden.

1 De reële economie

De reële groei van het bbp van het eurogebied kwam in het vierde kwartaal van 2019 uit op 0,1%, minder dan in de projecties van december 2019 werd verwacht. Afgezien van tijdelijke factoren, zoals kalendereffecten doordat de kerstdagen midden in de week vielen en de stakingen in Frankrijk, was het zwakkere cijfer vooral toe te schrijven aan de aanhoudende onderliggende zwakte van de verwerkende industrie, waarschijnlijk als gevolg van ongunstige mondiale factoren.

Grafiek 1

Reëel bbp van het eurogebied

Toelichting: De band rond de projecties is gebaseerd op de verschillen tussen de werkelijke uitkomsten en eerdere, gedurende een aantal jaren uitgevoerde projecties. De bandbreedte bedraagt tweemaal de gemiddelde absolute waarde van deze verschillen. Voor de berekening van de bandbreedte, waarin een correctie voor uitzonderlijke gebeurtenissen is opgenomen, wordt een methode gebruikt die beschreven is in de in december 2009 door de ECB gepubliceerde *New procedure for constructing Eurosystem and ECB staff projection ranges*. Deze publicatie is te vinden op de website van de ECB.

De vertrouwensindicatoren voor verschillende sectoren – op basis van enquêtes die zijn uitgevoerd voordat Covid-19 recent in het eurogebied uitbrak – waren in januari en februari 2020 verbeterd. Dit had waarschijnlijk te maken met een lichte afname van de wereldwijde onzekerheden. De door de Europese Commissie samengestelde Economic Sentiment Indicator is verder verbeterd, van een niveau ruim onder het langetermijngemiddelde tot een niveau dicht bij dat peil. Het consumentenvertrouwen vertoonde in januari geen verandering, maar is in februari aanmerkelijk toegenomen en steeg boven het langetermijngemiddelde uit. Ook de inkoopmanagersindices zijn verbeterd in de eerste twee maanden van 2020, waarbij de cijfers voor de verwerkende sector tot iets onder de groeidrempel van 50 zijn gestegen, terwijl de indexcijfers voor de dienstensector en de bouwsector nog steeds boven deze drempel liggen. De jongste indicatoren, gebaseerd op enquêtes die vóór de recente uitbraak van Covid-19 in het eurogebied zijn uitgevoerd, zouden voor de eerste helft van 2020 op een kleine opleving van de groei hebben gewezen.

Ondanks de vrij gunstige signalen van de eind februari beschikbare vertrouwensindicatoren wijst de invloed van de uitbraak van Covid-19 erop dat de groei op korte termijn zeer zwak zal zijn. Verwacht wordt dat de gedaalde vraag naar invoerproducten uit China, verergerd door wereldwijd verstoorde toeleveringsketens en, van groot belang, de meer recente uitbraken in Italië en andere landen van het eurogebied, de komende maanden zullen aanhouden, voordat het virus onder controle wordt gebracht. Het gevolg is dat de bedrijvigheid in de eerste helft van 2020 niet alleen onder invloed staat van het effect van strenge beheersingsmaatregelen (zoals tijdelijke fabriekssluitingen, reisbeperkingen en de annulering van massabijeenkomsten en grootschalige evenementen), maar ook van de verwachte negatieve impact op het vertrouwen. De verwachting is dat van alle sectoren de dienstensector het zwaarst getroffen zal worden, met name op het gebied van toerisme, vervoer, recreatie en cultuur. De aanhoudende onderliggende zwakte in de verwerkende industrie, die eind 2019 werd waargenomen, zal ook begin 2020 de bedrijvigheid remmen. Ervan uitgaand dat de Covid-19-pandemie wordt ingedamd, is de verwachting dat de groei zich vanaf de tweede helft van 2020 zal herstellen.

Voor de middellange termijn gaat het basisscenario ervan uit dat de ongunstige mondiale factoren geleidelijk aan belang zullen inboeten, waardoor de fundamentele factoren die de groei in het eurogebied ondersteunen, weer de overhand krijgen (zie Grafiek 1 en Tabel 1). In het basisscenario wordt er met name van uitgegaan dat er tegen het einde van 2020 een overeenkomst over de toekomstige handelsbetrekkingen tussen de EU en het VK tot stand komt en dat er, buiten de reeds aangekondigde maatregelen, wereldwijd geen verdere protectionistische handelsmaatregelen worden getroffen. De huidige mate van mondiale beleidsonzekerheid zal bijgevolg geleidelijk afnemen, waardoor de fundamentele groeiversterkende factoren weer aan kracht kunnen winnen en de bedrijvigheid in 2021 en 2022 kunnen ondersteunen. De verwachting is dat het uiterst accommoderende financieringsklimaat zal voortduren en dat de monetairbeleidsmaatregelen van de ECB blijven doorwerken in de economie. Meer bepaald vloeit uit de technische aannames voort dat de nominale langetermijnrentetarieven gedurende de projectieperiode slechts bescheiden zullen stijgen ten opzichte van hun huidige, ongeëvenaard lage niveau. De groei van de particuliere consumptie en investeringen in woningen zouden ook moeten profiteren van een vrij stevige loongroei. De uitvoer uit het eurogebied profiteert naar verwachting van het voorziene herstel van de buitenlandse vraag. Ten slotte wordt verwacht dat de begrotingskoers in de periode 2020-2021 zal worden versoepeld (zie Paragraaf 3).

Tegen het einde van de projectieperiode zal door het wegebben van enkele gunstige factoren waarschijnlijk echter groeivertraging optreden. De groei van de beroepsbevolking zal naar verwachting afnemen, vooral als gevolg van de deels door demografische factoren veroorzaakte krapte op de arbeidsmarkt in een aantal landen. Bovendien wordt na meerdere jaren van expansief begrotingsbeleid in het eurogebied voor 2022 een grotendeels neutrale begrotingskoers verwacht.

Tabel 1

Macro-economische projecties voor het eurogebied

Toelichting: Het reële bbp en de componenten daarvan, de arbeidskosten per eenheid product, de loonsom per werknemer en de arbeidsproductiviteit zijn gecorrigeerd voor seizoensinvloeden en het aantal werkdagen.
1) De bij de projecties getoonde bandbreedten zijn gebaseerd op de verschillen tussen de werkelijke uitkomsten en eerdere, gedurende een aantal jaren uitgevoerde projecties. De bandbreedte bedraagt tweemaal de gemiddelde absolute waarde van deze verschillen. Voor de berekening van de bandbreedten, waarin een correctie voor uitzonderlijke gebeurtenissen is opgenomen, wordt een methode gebruikt die beschreven is in de in december 2009 door de ECB gepubliceerde *New procedure for constructing Eurosystem and ECB staff projection ranges*. Deze publicatie is te vinden op de website van de ECB.
2) Inclusief de handel binnen het eurogebied.

3) De subindex is gebaseerd op ramingen van de werkelijke effecten van indirecte belastingen en kan afwijken van de cijfers van Eurostat, dat ervan uitgaat dat belastingeffecten volledig en onmiddellijk in de HICP doorwerken.
4) Berekend als het overheidssaldo onder aftrek van voorbijgaande conjunctuureffecten en tijdelijke overheidsmaatregelen.

Wat de componenten van de bbp-groei betreft wordt verwacht dat de groei van de particuliere consumptie in de projectieperiode relatief veerkrachtig blijft. Ondanks de aanhoudende stijging van de reële lonen en de positieve effecten van een versoepeling van het begrotingsbeleid in sommige landen zou het verwachte effect van Covid-19 en de waarschijnlijke daling van het vertrouwen op korte termijn moeten leiden tot een oplopende spaarquote en dus tot zwakkere vooruitzichten voor de particuliere consumptie dan eerder werd voorzien. Verwacht wordt dat de groei van de particuliere consumptie gedurende de projectieperiode wordt ondersteund door gunstige financieringsvoorwaarden en aanhoudende loongroei. Volgens de projecties zullen de nominale bancaire rentetarieven in 2020 iets verder dalen en vervolgens in 2021-2022 gematigd stijgen. Aangezien de bancaire rentetarieven en de bancaire kredietverlening aan huishoudens de komende jaren waarschijnlijk slechts gematigd zullen stijgen, blijven de brutorentebetalingen naar verwachting laag en zullen ze derhalve de particuliere consumptie blijven ondersteunen.

Kader 1
Technische aannames betreffende de rente, wisselkoersen en grondstoffenprijzen

Vergeleken met de projecties van december 2019 omvatten de technische aannames lagere olieprijzen, een lagere effectieve wisselkoers van de euro en een lagere langetermijnrente. De technische aannames met betrekking tot de rente en de grondstoffenprijzen zijn gebaseerd op de marktverwachtingen, met als afsluitdatum 18 februari 2020. Voor de korte rente wordt de driemaands Euribor als referentiepunt gebruikt, waarbij de marktverwachtingen voor de rente worden afgeleid van termijncontracten. Deze methodologie levert voor deze korte rente een gemiddelde stand op van -0,4% voor de gehele projectieperiode. De marktverwachtingen voor het nominale rendement op tienjaars overheidsobligaties uit het eurogebied duiden op een gemiddeld renteniveau van 0,1% voor 2020, 0,2% voor 2021 en 0,3% voor 2022.^[2] Ten opzichte van de projecties van december 2019 zijn de marktverwachtingen voor de korte rente neerwaarts bijgesteld met circa 10 basispunten voor 2022, terwijl de nominale rendementen op tienjaars overheidsobligaties uit het eurogebied naar beneden zijn bijgesteld met ongeveer 20 basispunten voor 2020 tot en met 2022.

Wat de grondstoffenprijzen betreft wordt op basis van het gemiddelde prijsbeloop op de termijnmarkt in de twee weken tot en met de afsluitdatum van 18 februari 2020 aangenomen dat de prijs van een vat Brentolie daalt van USD 64,0 in 2019 naar USD 56,4 in 2020, gevolgd door een minder sterke daling naar USD 55,4 in 2022. Dit prijsbeloop duidt voor de gehele projectieperiode op lagere in Amerikaanse dollars luidende olieprijzen dan uit de projecties van december 2019 naar voren kwam. Volgens de projecties zijn de in Amerikaanse dollars luidende prijzen van grondstoffen exclusief energie in 2019 gedaald, maar zullen ze in de volgende jaren van de projectieperiode weer aantrekken.

Voorts wordt verondersteld dat de bilaterale wisselkoersen gedurende de projectieperiode onveranderd blijven op het gemiddelde niveau van de twee weken tot en met de afsluitdatum van 18 februari 2020. Dit impliceert een gemiddelde wisselkoers van USD 1,09 per euro in de periode 2020-2022, wat iets lager is dan in de projectie van december 2019. De effectieve wisselkoers van de euro (t.o.v. 38 handelspartners) is 1,1% lager dan uit de projecties van december 2019 naar voren komt. De zwakte van de euro geldt in brede zin, aangezien de munt ten opzichte van alle belangrijke valuta’s is gedaald.

Technische aannames

De marktontwikkelingen die zich sinds de afsluitdatum voorgedaan hebben, zouden neerkomen op een belangrijke herziening van de technische aannames: de euro is in waarde gestegen, terwijl de financiële markten en olieprijzen sterk zijn gedaald, onder meer door de verspreiding van Covid-19. De koers van de euro ten opzichte van de Amerikaanse dollar is na de onverwachte renteverlaging door de Federal Reserve aangetrokken. Op de markten voor overheidspapier is het rendement op bepaalde schuldinstrumenten (zoals tienjaars obligaties van de Duitse overheid) sterk gedaald doordat er bezorgdheid over de groei heerst en beleggers een veilige haven zoeken. Daar staat tegenover dat het verschil ten opzichte van de desbetreffende yields in andere landen van het eurogebied aanzienlijk toenam. Tegelijkertijd daalde de olieprijs sterk, niet alleen als gevolg van de toegenomen bezorgdheid over de gevolgen van de verspreiding van Covid-19 voor de mondiale groei, maar ook over de recente meningsverschillen tussen de OPEC+-deelnemers.

In het licht van deze ontwikkelingen hebben de medewerkers met behulp van macro-economische modellen automatische ramingen opgesteld waarmee in kaart wordt gebracht wat de gevolgen voor de groei en de inflatie zijn van de veranderingen in de olieprijs- en de wisselkoersaannames tussen de afsluitdatum van de technische aannames (18 februari) en 9 maart (waarbij het gemiddelde van de tien werkdagen tot en met die datum wordt genomen). De hieronder gepresenteerde automatische ramingen worden verstrekt om een indicatie te geven van de mogelijke gevolgen van de recente ontwikkelingen in de olieprijs en de wisselkoers voor de risico’s rond de projecties. Deze automatische ramingen mogen echter niet worden geïnterpreteerd als een alternatief voor de projecties in de rest van deze publicatie.

1) Het automatische effect van een geactualiseerd beloop van de olieprijzen

In het tweede kwartaal van 2020 bedroeg de termijnprijs van olie op basis van het gemiddelde van de tien werkdagen tot en met 9 maart USD 49,4 per vat, hetgeen 13,1% lager is dan de aanname in het basisscenario voor dat kwartaal. Voor de periode daarna duiden de oliefutures per 9 maart 2020 op een geleidelijke stijging naar USD 52,7 per vat in 2022, hetgeen 5,2% lager is dan de basisaanname voor dat jaar. Uitgaande van het gemiddelde van de uitkomsten van de door medewerkers ontwikkelde macro-economische modellen zou dit prijsbeloop een marginaal opwaarts effect hebben op de reële bbp-groei in 2020 en 2021, terwijl de HICP-inflatie in 2020, 2021 en 2022 respectievelijk 0,3 procentpunt lager, iets lager en 0,1 procentpunt lager zou uitvallen.

2) Het automatische effect van een geactualiseerd beloop van de wisselkoers van de euro

Wat de wisselkoers van de euro betreft wordt in het basisscenario uitgegaan van USD 1,09 per euro. De gemiddelde wisselkoers gedurende de tien werkdagen tot en met 9 maart bedroeg USD 1,11 per euro, ofwel 1,7% boven de basisaanname. De euro is ook in waarde gestegen ten opzichte van andere belangrijke valuta’s, wat wil zeggen dat de nominale effectieve wisselkoers van de euro sinds de afsluitdatum voor het basisscenario met 2,0% is gestegen. Uitgaande van het gemiddelde van de uitkomsten van de door medewerkers ontwikkelde macro-economische modellen zou de reële bbp-groei zowel in 2020 als 2021 met circa 0,1 procentpunt worden getemperd, terwijl de HICP-inflatie in 2020-2022 0,1 procentpunt lager zou uitkomen.

De groei van de investeringen in woningen houdt naar verwachting aan, zij het in een gematigder tempo. Het verwachte negatieve effect van de uitbraak van Covid-19 op het consumentenvertrouwen, in combinatie met een daling van het aantal verleende bouwvergunningen, wijst voor de komende paar kwartalen op een afnemende groei van de investeringen in woningen. Verwacht wordt dat de groei van de investeringen in woningen in 2021-2022 gematigd zal blijven, aangezien voorzien wordt dat ongunstige demografische ontwikkelingen in sommige landen de investeringen in woningen zullen afremmen.

Naar verwachting blijven de bedrijfsinvesteringen op korte termijn gematigd en trekken ze gedurende de rest van de projectieperiode geleidelijk aan. De bedrijfsinvesteringen zullen in de eerste helft van 2020 gematigd zijn. Ongunstige conjunctuureffecten die verband houden met de zwakke externe vraag, verhoogde beleidsonzekerheid (vooral in de op uitvoer gerichte verwerkende industrie) en de negatieve gevolgen van de uitbraak van Covid-19 zullen naar verwachting resulteren in een veel lager groeipercentage van de bedrijfsinvesteringen in 2020. Dit komt neer op een aanmerkelijke neerwaartse bijstelling ten opzichte van de projecties van december 2019. Voor de periode na 2020 wordt echter aangenomen dat de onzekerheid geleidelijk verdwijnt en dat de bedrijfsinvesteringen een stimulans zullen krijgen van enkele gunstige fundamentele factoren. In de eerste plaats zullen ondernemingen, als de bedrijvigheid weer aantrekt, hun investeringen in productieve kapitaalgoederen opvoeren om de vraag te kunnen bijbenen. Ten tweede zal het financieringsklimaat tijdens de projectieperiode naar verwachting zeer gunstig blijven. Ten derde zal de groei van de investeringen profiteren van de naar verwachting betere winstmarges. Ten slotte is de hefboomratio van niet-financiële ondernemingen in de loop van de afgelopen jaren gedaald en zijn hun brutorentebetalingen tot een recordniveau gedaald.

Kader 2
Het internationale klimaat

De projecties voor het internationale klimaat werden op 18 februari afgerond, vóór de wereldwijde verspreiding van Covid-19 buiten China en de daaropvolgende reactie van de financiële markten. In dit kader worden eerst de internationale projecties van het basisscenario beschreven. Vervolgens worden de recentere ontwikkelingen sinds de afsluitdatum en de mogelijke gevolgen daarvan besproken.

a) De mondiale vooruitzichten (met 18 februari als afsluitdatum)

In 2019 daalde de groei van het reële bbp mondiaal (exclusief het eurogebied) naar 2,9%, het laagste tempo sinds de grote recessie. Deze vertraging was tamelijk breed gedragen, aangezien de wereldwijde industriële productie aanzienlijk daalde onder invloed van de groeiende mondiale onzekerheid als gevolg van de terugkerende escalatie van de spanningen op handelsgebied. Hierdoor stelden ondernemingen hun investeringen en consumenten de aankoop van duurzame goederen uit. Daarnaast werden verschillende opkomende economieën getroffen door idiosyncratische schokken, hetgeen de groeivertraging van de wereldwijde bedrijvigheid vorig jaar verder accentueerde. Tegelijkertijd heeft een aantal belangrijke geavanceerde en opkomende economieën beleidsmaatregelen genomen om de vraag te stimuleren. Daardoor werden het tempo en de omvang van de mondiale groeivertraging beperkt.

De vertraging van de wereldhandel was nog uitgesprokener. De jaarlijkse groei van de wereldwijde invoer (exclusief het eurogebied) is in 2019 gedaald naar 0,3%, wat aanzienlijk lager is dan het percentage van 4,6% dat in het voorgaande jaar werd opgetekend. Deze ontwikkelingen hielden verband met een samenloop van negatieve factoren, waaronder het toenemend protectionisme – die de onzekerheid op het gebied van de handel aanwakkert – en een omslag in de mondiale techcyclus, die vooral de Aziatische economieën treft die via toeleveringsketens nauw met elkaar verweven zijn.

Rond de jaarwisseling waren er tekenen dat de bedrijvigheid en de handel zich hadden gestabiliseerd. De beschikbare gegevens bevestigden in grote lijnen het voorspelde uitbodemen van de mondiale bedrijvigheid in het derde kwartaal van 2019. De informatie over het vierde kwartaal duidde er verder op dat de mondiale bedrijvigheid zich op een vrij laag niveau had gestabiliseerd, zoals in de projecties van december 2019 was aangenomen. De groei van de mondiale invoer en de buitenlandse vraag naar goederen en diensten vanuit het eurogebied bleek echter in de tweede helft van 2019 veel sterker dan in de projecties van december 2019 werd verwacht. Dit was grotendeels toe te schrijven aan een krachtige groei van de invoer in belangrijke opkomende markteconomieën, met name China en Turkije. Uit de enquêtegegevens die bij het opstellen van de prognoses beschikbaar waren, kwam eveneens naar voren dat het dieptepunt van de mondiale bedrijvigheid was bereikt, want de samengestelde wereldwijde Purchasing Managers’ Index (PMI) (exclusief het eurogebied) was in januari 2020 gestegen dankzij betere cijfers voor zowel de verwerkende industrie als de dienstensector. Bovendien heeft de afronding van eerste fase van de handelsovereenkomst tussen de Verenigde Staten en China enige verlichting gebracht in de spanningen op handelsgebied, aangezien beide landen de tarieven voor hun bilaterale handel hebben verlaagd en China zich ertoe heeft verplicht de komende twee jaar een aanzienlijk pakket van goederen en diensten uit de Verenigde Staten te kopen. Deze gedeeltelijke de-escalatie stimuleerde ook de aandelenprijzen, wat eveneens bijdroeg tot gunstiger financieringsvoorwaarden in de geavanceerde economieën en opkomende markten.

In het op 18 februari afgeronde basisscenario voor de mondiale vooruitzichten werd er nog van uitgegaan dat het herstel van de mondiale bedrijvigheid een bescheiden vertraging zou oplopen door de uitbraak van Covid-19. Op de afsluitdatum van de projecties van maart 2020 (18 februari 2020) werd in het basisscenario voor het internationale klimaat aangenomen dat de uitbraak van Covid-19 de driemaands groei van het reële bbp in China in het eerste kwartaal van 2020 met 1,5 procentpunt zou drukken. Vervolgens zou er in het tweede en het derde kwartaal een herstel volgen, aangezien verwacht werd dat de productie weer naar een normaal niveau zou terugkeren. Deze projecties waren gebaseerd op de toenmalige aanname dat de uitbraak grotendeels tot China beperkt zou blijven, en dat het snel dalende tempo waarin nieuwe infecties optraden slechts op tijdelijke – zij het aanzienlijke – verstoringen van de economische bedrijvigheid in China wezen.

Er wordt slechts bescheiden herstel van de mondiale bedrijvigheid verwacht. De groei van de mondiale bedrijvigheid (exclusief het eurogebied) zal dit jaar naar verwachting 3,1% bedragen, iets meer dan de voor 2019 geschatte 2,9%. Voor de middellange termijn wordt verwacht dat de mondiale groei in 2021 en 2022 licht zal stijgen tot respectievelijk 3,5% en 3,4%, maar onder het langetermijngemiddelde van 3,8% blijft. De geleidelijke opleving van de mondiale groei op middellange termijn hangt af van het verwachte herstel in een aantal opkomende economieën, die zich naar verwachting geleidelijk zullen herstellen van recente recessies of scherpe groeivertragingen. Het herstel van deze opkomende markteconomieën blijft echter broos door ongunstige externe factoren, die samen met de binnenlandse politieke instabiliteit de herstelvooruitzichten zouden kunnen aantasten.

Het internationale klimaat

1) Berekend als gewogen gemiddelde van de invoer.
2) Berekend als gewogen gemiddelde van de invoer van de handelspartners van het eurogebied.

De mondiale middellangetermijnvooruitzichten voor de handel blijven naar historische maatstaven gematigd, aangezien de inkomenselasticiteit van de handel naar verwachting lager blijft dan 1, het ‘nieuwe normaal’.^[3] Dit is toe te schrijven aan een samenloop van factoren, waaronder hogere tariefpercentages dan tot nu toe en grote beleidsonzekerheid. De groei van de mondiale invoer (exclusief het eurogebied) zal naar verwachting geleidelijk aantrekken, van 0,3% in 2019 naar 1,4% dit jaar, om vervolgens te versnellen naar 2,6% in 2021 en 2,7% in 2022. Verwacht wordt dat de buitenlandse vraag naar goederen en diensten uit het eurogebied dit jaar met 1,6% zal toenemen, en in 2021 en 2022 zal versnellen naar respectievelijk 2,5% en 2,6%. In vergelijking met de projecties van december 2019 is de buitenlandse vraag naar goederen en diensten uit het eurogebied voor 2020 naar boven bijgesteld. Deze herziening houdt echter vooral verband met statistische overloopeffecten van onverwacht betere cijfers voor de tweede helft van 2019 en, in beperkte mate, met de hogere bilaterale invoer door de Verenigde Staten en China als gevolg van lagere tarieven in het kader van de ‘eerste fase’ van de handelsovereenkomst. Aangezien de handelsovereenkomst voornamelijk de bilaterale handel tussen de twee landen stimuleert, zijn de voordelen voor de uitvoer van het eurogebied waarschijnlijk beperkt; de verlegging van het handelsverkeer zou zelfs een negatief effect kunnen hebben op de uitvoer van het eurogebied. Afgezien van het effect van deze factoren blijft de verwachte buitenlandse vraag naar goederen en diensten uit het eurogebied grotendeels ongewijzigd ten opzichte van de projecties van december 2019.

b) Ontwikkelingen met betrekking tot de mondiale uitbraak van Covid-19 sinds de afsluitdatum van de mondiale projecties

De uitbraak van Covid-19 is nog steeds aan de gang, en de geografische en economische gevolgen ervan ontwikkelen zich snel. Zoals hierboven uiteengezet, werd de uitbraak van Covid-19 op de afsluitdatum voor de internationale projecties op 18 februari 2020 beschouwd als grotendeels beperkt tot het Chinese vasteland. In de loop van de daarop volgende weken werd echter duidelijk dat uitgesproken neerwaartse risico’s in verband met de lengte, de ernst en de geografische verspreiding van de zich ontwikkelende pandemie al werkelijkheid begonnen te worden.

Recente actuele gegevens over China wijzen op aanzienlijke neerwaartse risico’s voor de projecties voor de Chinese bedrijvigheid en handel. De totale PMI voor de verwerkende industrie van het Chinese nationale bureau voor de statistiek is in februari scherp gedaald tot 35,7, tegen 50,0 in de voorgaande maand. Dat is de grootste daling op maandbasis sinds de start van de enquête in 2005. Bovendien is de PMI voor de bedrijvigheid in de niet-verwerkende sector teruggelopen van 54,1 in januari tot 29,6 in februari, ver onder het peil van tijdens de grote recessie. Deze PMI-resultaten wijzen op scherpe contracties in grote delen van de Chinese economie. Dit is ten dele toe te schrijven aan de verlenging van de bedrijfssluitingen na het Chinese Nieuwjaar begin februari en de beperkingen op reizen en transport in de Chinese provincies. Hoewel de bedrijfsactiviteiten in veel Chinese regio’s in de loop van februari mochten worden hervat, hebben logistieke en operationele problemen de normalisering van de productieniveaus vertraagd. Deze vertragingen in de productie brengen, als ze lang duren, het risico van verstoring in de mondiale toeleveringsketens met zich mee. Onder andere uit hoogfrequente indicatoren, zoals het dagelijkse steenkoolverbruik van grote elektriciteitsproducenten en gegevens over verkeersopstoppingen, blijkt dat de economische bedrijvigheid begin maart aanzienlijk achterbleef bij de voorgaande jaren. Over het geheel genomen geven de data voor het eerste kwartaal aan dat de economische impact van Covid-19 voor China ernstiger en van langere duur is geweest dan op de afsluitdatum voor de internationale projecties op 18 februari in het basisscenario van maart 2020 werd verwacht. Tot slot heeft de lagere binnenlandse vraag in China ook negatieve gevolgen voor zijn handelspartners.

Sinds eind februari heeft de uitbraak van Covid-19 zich tot ver buiten China verspreid. Begin maart was het virus in meer dan 80 landen waargenomen. Ver uit elkaar liggende landen als Zuid-Korea, Iran en Italië hebben elk te maken gekregen met aanzienlijke, onafhankelijke uitbraken. Meer en meer landen nemen strikte maatregelen om de verspreiding van het virus in te perken, wat een aanzienlijke impact zal hebben op de bedrijvigheid in deze landen, en een mogelijk domino-effect op de mondiale waardeketens. Tegelijkertijd worden steeds meer economische beleidsmaatregelen genomen om de negatieve gevolgen van de pandemie voor de groei te compenseren, zoals de versoepeling van het monetair beleid door de Federal Reserve en de Bank of England.

Dat de impact van Covid-19 in China schadelijker en langduriger bleek dan verwacht en dat de ziekte zich veel sneller over de wereld heeft verspreid dan voorzien wijst al met al op neerwaartse risico’s voor de projecties voor de mondiale vooruitzichten. Het effect van de uitbraak van Covid-19 op de mondiale bedrijvigheid en handel is aanzienlijk negatiever dan medio februari werd verwacht. Door middel van oordeelsvorming is in het basisscenario voor het eurogebied ten dele rekening gehouden met deze verslechtering van de vooruitzichten voor de wereldeconomie en -handel.

Verwacht wordt dat de groei van de uitvoer van het eurogebied in de eerste helft van 2020 gematigd zal blijven en tijdens de rest van de projectieperiode geleidelijk zal aantrekken. De exportgroei zal naar verwachting bijzonder zwak zijn in de eerste helft van 2020 als gevolg van de tanende vraag in China en andere Aziatische economieën, alsook van verstoringen in de toelevering onder invloed van de uitbraak van Covid-19. Behalve door de rechtstreekse impact van de uitbraak op reizen en vervoer, zal de handel naar verwachting ook worden beïnvloed door verstoringen van de binnenlandse en internationale toeleveringsketens. In de tweede helft van dit jaar wordt een herstel van het handelsverkeer verwacht. Het tempo van de exportgroei zal verbeteren in overeenstemming met het verloop van de buitenlandse vraag (zie Kader 2), waardoor het aandeel in de exportmarkten gedurende de projectieperiode min of meer stabiel blijft. Voor de projectieperiode wordt een al met al neutrale bijdrage van het handelssaldo aan de reële bbp-groei voorzien.

Verwacht wordt dat de werkgelegenheidsgroei in 2020 gematigd zal zijn, grotendeels als gevolg van de erg zwakke bedrijvigheid op korte termijn. In de loop van 2021 zal de groei van de werkgelegenheid zich herstellen, naarmate de bedrijvigheid opnieuw aan kracht wint. Op middellange termijn blijft de stijging van de werkgelegenheid in het eurogebied volgens de projecties gematigd, aangezien het arbeidsaanbod naar verwachting de werkgelegenheidsgroei zal beperken.

De toename van de beroepsbevolking zal gedurende de projectieperiode naar verwachting teruglopen. De beroepsbevolking blijft waarschijnlijk groeien als gevolg van de verwachte netto-immigratie van arbeidskrachten (waaronder de integratie van vluchtelingen) en een verdere stijging van de arbeidsmarktparticipatie. Volgens de projectie ebben deze factoren gedurende de projectieperiode echter geleidelijk weg en neemt de negatieve invloed van de vergrijzing op de groei van de beroepsbevolking toe, omdat de oudere leeftijdsgroepen in grotere aantallen uittreden dan dat er jongere leeftijdsgroepen toetreden.

De werkloosheid zal naar verwachting licht stijgen in de loop van 2020 en vervolgens tijdens de rest van de projectieperiode vrijwel stabiel blijven op ongeveer 7,5%. De heterogeniteit op de arbeidsmarkten zal voortduren, aangezien de landen van het eurogebied ook in 2022 sterk uiteenlopende werkloosheidscijfers te zien zullen geven.

De groei van de arbeidsproductiviteit zal zich gedurende de projectieperiode herstellen. Omdat de uitbraak van Covid-19 naar verwachting een groter negatief effect zal hebben op de groei dan op de werkgelegenheid, wordt ervan uitgegaan dat de arbeidsproductiviteitsgroei in de eerste helft van 2020 zeer gematigd zal zijn. Verwacht wordt dat de productiviteitsgroei tijdens de rest van de periode zal aantrekken, doordat de bedrijvigheid weer toeneemt en de groei van het arbeidsaanbod afneemt. In 2022 zou de groei van de arbeidsproductiviteit per persoon iets hoger moeten zijn dan het gemiddelde van 1,0% van vóór de crisis.^[4]

Vergeleken met de projecties van december 2019 is de reële bbp-groei voor 2020 met 0,3 procentpunt en voor 2021 met 0,1 procentpunt naar beneden bijgesteld. De neerwaartse bijstelling van de bedrijvigheid voor 2020 weerspiegelt een klein overloopeffect van de zwakker dan verwachte resultaten voor de groei in het vierde kwartaal van 2019, een langer aanhoudende zwakte in de verwerkende industrie dan eerder was voorzien en, vooral, de verwachte negatieve gevolgen van de uitbraak van Covid-19. De lagere groei in 2020 leidt tot enkele negatieve overloopeffecten in 2021.

Kader 3
Scenario: effecten van een verergering van de Covid-19-pandemie, zowel wereldwijd als in het eurogebied, op de economie van het eurogebied

In het licht van de grote onzekerheid rond de economische impact van de Covid-19-pandemie worden in dit kader twee scenario’s geschetst voor het geval dat de crisis erger wordt dan in het huidige basisscenario is voorzien. In het eerste, ‘milde’ scenario worden de gevolgen van een hardnekkiger uitbraak van Covid-19 voor China en het eurogebied in aanmerking genomen. Het tweede, ‘ernstige’ scenario bouwt voort op het eerste, met enkele extra schokken voor de financiële markten en de olieprijzen. Beide scenario’s worden beoordeeld aan de hand van twee macro-economische kernmodellen van de ECB.^[5]

In beide scenario’s duurt de epidemie in China tot in het tweede kwartaal van 2020 voort. Het herstel treedt in dat geval pas in de tweede helft van het jaar in, wat leidt tot aanzienlijke verstoringen van de mondiale toeleveringsketen. Dit verschilt met het basisscenario voor China, waarin wordt aangenomen dat de uitbraak piekt in het eerste kwartaal van 2020, zodat de daling van de economische groei zich concentreert in het eerste kwartaal van 2020 en de economie zich vanaf het tweede kwartaal herstelt. In dit scenario wordt voor het eerste kwartaal van 2020 ook uitgegaan van een aanzienlijk lagere invoer dan in het basisscenario. Bovendien zorgt de verstoring van de toeleveringsketen voor een extra aanbodschok in China, waardoor de totale CPI-inflatie toeneemt. Er wordt ook van uitgegaan dat de langdurige maatregelen om de epidemie te beheersen negatieve gevolgen hebben voor het vertrouwen, de onzekerheid vergroten en leiden tot een verhoging van de risicopremies in China. Al met al geven de zwakkere vooruitzichten voor China en andere economieën in de wereld aanleiding tot een daling van de buitenlandse vraag naar goederen en diensten uit het eurogebied (met 0,3% in 2020) en van de olieprijzen (met 14%).

Bovendien wordt in beide scenario’s aangenomen dat de verspreiding van Covid-19 in het eurogebied zich aanzienlijk zal uitbreiden. Om dat tot uiting te brengen is een aantal specifieke negatieve schokken voor het eurogebied in aanmerking genomen. De financiële markten reageren negatief op de verslechtering van de situatie, met als gevolg een plotse stijging van de risicopremies (met 20 basispunten), die de financieringsvoorwaarden van bedrijven en huishoudens negatief beïnvloedt. Een schok aan de aanbodzijde weerspiegelt de potentiële verstoringen van de toeleveringsketen. Bovendien zijn schokken toegepast om rekening te houden met de schadelijke effecten van de uitbraak van Covid-19 op de werkgelegenheid in het eurogebied, de uitgaven voor toerisme en reizen, evenals op de consumptie van diensten op het gebied van vervoer, recreatie en cultuur.

In het ernstige scenario worden daarnaast extra financiële schokken opgenomen, en ook een verdere daling van de olieprijs. Het ernstige scenario omvat dezelfde schokken als het milde scenario, maar deze worden aangevuld met een extra toename van de kredietspreads (met 80 basispunten in 2020), een daling van zowel de aandelenkoersen als het woningvermogen met 10% en een extra daling van de olieprijzen (met 20%).

In het milde scenario zou de negatieve impact op de bbp-groei van het eurogebied, in vergelijking met de projecties van maart 2020, in 2020 tussen 0,6 en 0,8 procentpunt liggen. Het effect op de inflatie zou ongeveer 0,2 procentpunt lager liggen, aangezien het neerwaartse effect van voornamelijk de daling van de olieprijzen gedeeltelijk teniet wordt gedaan door de opwaartse invloed van schokken aan de aanbodzijde.

In het ernstige scenario zou de negatieve impact op de groei van het bbp van het eurogebied, in vergelijking met de projecties van maart 2020, tussen 0,8 en 1,4 procentpunt liggen in 2020, terwijl de inflatie in hetzelfde jaar 0,4 tot 0,8 procentpunt lager zou liggen. De verdere verzwakking van de reële economische bedrijvigheid in dit scenario is voornamelijk toe te schrijven aan de sterke toename van de kredietspreads en de verslechtering van de financiële vermogensposities. De veronderstelde verhoogde financiële stress heeft slechts een zeer gering effect op de inflatie; de afname van de inflatie wordt vooral veroorzaakt door de sterke, permanente daling van de olieprijs.

In beide scenario’s wordt onveranderd monetair en begrotingsbeleid verondersteld. Monetaire of budgettaire beleidsmaatregelen zouden de effecten in beide scenario’s aanzienlijk kunnen beperken.

2 Prijzen en kosten

De HICP-inflatie zal naar verwachting licht afnemen, van 1,2% in 2019 tot 1,1% in 2020, onder invloed van de temperende effecten van de energieprijzen, en daarna geleidelijk aantrekken tot 1,6% in 2022 (zie Grafiek 2). Dat de totale inflatie in 2020 lager uitkomt dan in 2019 komt door een aanzienlijke daling van de HICP-energieprijzen, die weer wordt veroorzaakt door de zwakke ontwikkeling van de olieprijzen (tot de afsluitdatum voor de technische aannames), mede vanwege de uitbraak van Covid-19. Verwacht wordt dat de HICP-energie-inflatie het hele jaar negatief blijft en pas in het tweede kwartaal van 2021 positief wordt, als de curve van de olieprijsfutures afvlakt, maar ook onder invloed van een aantal opwaartse effecten van verhogingen van indirecte belastingen op energie. Hoewel de zwakkere vraagvooruitzichten als gevolg van de uitbraak van Covid-19 waarschijnlijk ook neerwaartse druk zullen uitoefenen op de prijzen voor grondstoffen exclusief energie, zal die naar verwachting grotendeels worden gecompenseerd door de prijsopdrijvende effecten van verstoringen in de toeleveringsketen. Aangenomen wordt dat de prijsontwikkelingen voor voedingsmiddelen zullen blijven bijdragen tot de HICP-voedselinflatie, maar het effect neemt gedurende de projectieperiode geleidelijk af, wat betekent dat de HICP-voedselinflatie vanaf medio 2020 een licht dalend verloop vertoont. Verwacht wordt dat de HICP-inflatie exclusief voedingsmiddelen en energie in 2020 rond 1,2 à 1,3% zal schommelen en geleidelijk zal aantrekken tot 1,4% in 2021 en 1,5% in 2022. Voor het binnenland is de verwachting dat het voorziene herstel van de bedrijvigheid de stijging van de HICP-inflatie exclusief voedingsmiddelen en energie gedurende de projectieperiode zal ondersteunen. De stijging van deze inflatiemaatstaf zal ook worden ondersteund door de vrij robuuste loongroei en het herstel van de winstmarges. Extern moet de stijging van de grondstoffenprijzen exclusief energie en van de invoerprijzen bijdragen tot de verwachte versterking van de HICP-inflatie exclusief voedingsmiddelen en energie gedurende de projectieperiode.

Grafiek 2

HICP van het eurogebied

Toelichting: De marges rond de centrale projecties zijn gebaseerd op de verschillen tussen de werkelijke uitkomsten en eerdere projecties die over een periode van enkele jaren zijn uitgevoerd. De bandbreedte bedraagt tweemaal de gemiddelde absolute waarde van deze verschillen. Voor de berekening van de bandbreedte, waarin een correctie voor uitzonderlijke gebeurtenissen is opgenomen, wordt een methode gebruikt die beschreven is in de in december 2009 door de ECB gepubliceerde *New procedure for constructing Eurosystem and ECB staff projection ranges*. Deze publicatie is te vinden op de website van de ECB.

De groei van de loonsom per werknemer zal in 2020 naar verwachting gematigd blijven en in 2021 en 2022 aantrekken, tegen de achtergrond van de versnellende bedrijvigheid en nog steeds krappe arbeidsmarkten. De groei van de loonsom per werknemer werd in 2019 getemperd door de gevolgen van de omzetting van een belastingvermindering in een permanente verlaging van de socialezekerheidsbijdragen van de werkgevers in Frankrijk (CICE^[6]). De vertraging van de economische bedrijvigheid heeft eveneens bijgedragen tot de verzwakking van de groei van de loonsom per werknemer in de loop van 2019. Hoewel te voorzien valt dat de zwakkere economische ontwikkelingen de groei van de loonsom per werknemer in 2020 zullen blijven drukken, zullen de opleving van de economische bedrijvigheid en de aanhoudende krapte op de arbeidsmarkten naar verwachting bijdragen tot een sterkere groei van de loonsom per werknemer in 2021 en 2022.

De groei van de arbeidskosten per eenheid product zal volgens de projecties tot begin 2021 afnemen en gedurende de rest van de projectieperiode iets sterker worden. Dat de groei van de arbeidskosten per eenheid product tot begin 2021 daalt, is te verklaren door de geringere toename van de loonsom per werknemer, in combinatie met de versterkte stijging van de arbeidsproductiviteit die wordt voorzien wanneer de groei van het bbp geleidelijk aantrekt. Daarna leidt het vrijwel vlakke verloop van de stijging van de arbeidsproductiviteit, samen met de voorziene groei van de loonsom per werknemer, tot een lichte versnelling van de groei van de arbeidskosten per eenheid product in de loop van 2021 en 2022.

De winstmarges, die de afgelopen twee jaar onder druk stonden, zullen zich naar verwachting licht herstellen in 2021 en 2022. De conjuncturele verzwakking van de economische bedrijvigheid, de versnelling van de loongroei en de sterkere stijging van de aardolieprijzen in 2018 hebben de afgelopen twee jaar de ontwikkeling van de winstmarges gedrukt. In 2021 en 2022 zullen verbeteringen in de binnenlandse en buitenlandse vraag naar verwachting de winstmarges ondersteunen.

Volgens de projecties zal de externe prijsdruk in 2020 zwak zijn en daarna toenemen. Dit beloop van de invoerprijzen wordt sterk beïnvloed door de ontwikkeling van de aardolieprijzen, waarbij de helling van de curve van de olieprijsfutures wijst op een sterker negatief groeipercentage in 2020, maar op geringere negatieve groei in 2021 en 2022. De positieve invoerprijsinflatie gedurende de projectieperiode houdt eveneens verband met opwaartse prijsdruk, zowel van de prijzen voor andere grondstoffen dan aardolie als van onderliggende mondiale prijsontwikkelingen meer in het algemeen.

Vergeleken met de projecties van december 2019 zijn de vooruitzichten voor de HICP-inflatie tijdens de projectieperiode ongewijzigd. De neerwaartse effecten van lagere aannames voor de olieprijzen op de totale inflatie in 2020 worden grotendeels tenietgedaan door hogere aannames voor de prijzen van voedingsgrondstoffen. De HICP-inflatie exclusief voedingsmiddelen en energie blijft in 2020 vrijwel ongewijzigd, aangezien de gevolgen van de zwakkere vraag grotendeels worden tenietgedaan door een aantal verwachte opwaartse effecten op de prijzen als gevolg van verstoringen in de toelevering door de verspreiding van Covid-19. Voor de rest van de periode blijft de inflatie ongewijzigd.

3 Vooruitzichten voor de overheidsfinanciën

De begrotingskoers in het eurogebied^[7] zal naar verwachting expansief zijn in de periode 2020-2021 en vrijwel neutraal in 2022. De verwachte versoepeling van de begrotingskoers voor de periode 2020-2021 is grotendeels het gevolg van hogere uitgaven, in het bijzonder overdrachten, evenals van verlagingen van de directe belastingen en van de socialezekerheidsbijdragen. Voor 2022 wordt een min of meer neutrale begrotingskoers verwacht. In vergelijking met de projecties van december 2019 wordt voor 2020 en 2021 een iets expansievere begrotingskoers verwacht.^[8]

Volgens de projecties zal het begrotingssaldo van het eurogebied gestaag teruglopen in de periode 2020-2021 en zich stabiliseren in 2022, terwijl de schuldquote zich in neerwaartse richting blijft ontwikkelen. De afname van het begrotingssaldo is toe te schrijven aan de expansieve begrotingskoers. Die wordt deels gecompenseerd door lagere rentelasten, terwijl de positieve bijdrage van de conjunctuurcomponent aan het begrotingssaldo in 2020-2021 afneemt. Het gunstige beloop van de overheidsschuldquote gedurende de projectieperiode wordt bepaald door het gunstige rente/groei-ecart. Daartegenover staat dat de steun van het primair saldo wegebt in 2021-2022 en tijdens die periode naar verwachting negatief wordt.

In de budgettaire projecties van maart 2020 vallen de begrotingstekorten voor 2020-2022 hoger uit dan in die van december 2019. Terwijl de inschatting van het begrotingssaldo voor 2019 ongewijzigd blijft, zal het voor de periode 2020-2022 naar verwachting aanzienlijk lager uitvallen dan in de projectie van december 2019, vanwege een sterkere daling van het primaire saldo. Na een overschot van 0,9% bbp voor 2019 wordt verwacht dat het primaire saldo van het eurogebied in 2021 en 2022 licht negatief zal zijn, terwijl er in de vorige projecties nog sprake was van een klein overschot tot het einde van de projectieperiode. Deze herziening is zowel toe te schrijven aan een iets expansievere koers als aan een verslechtering van de conjuncturele component. De schuldquote zal naar verwachting hoger liggen dan in de projecties van december 2019, onder meer als gevolg van het lagere primaire saldo.

Kader 4
Prognoses van andere instellingen

Diverse instellingen, zowel internationale organisaties als organisaties in de private sector, brengen prognoses voor het eurogebied uit. Strikt genomen zijn deze prognoses echter niet met elkaar of met de door medewerkers van de ECB samengestelde macro-economische projecties vergelijkbaar, aangezien ze op verschillende tijdstippen zijn opgesteld. Ze zijn ook gebaseerd op verschillende aannames betreffende de waarschijnlijke verspreiding van het Covid-19-virus. Daarnaast maken deze projecties gebruik van andere (deels niet nader gespecificeerde) methoden om aannames af te leiden betreffende de budgettaire, financiële en externe variabelen, waaronder de olieprijs en andere grondstoffenprijzen. Ten slotte verschillen de prognoses in de gehanteerde methodes voor de correctie van de invloed van het aantal werkdagen (zie de tabel).

De door medewerkers opgestelde projecties voor de reële bbp-groei en de HICP-inflatie liggen grotendeels binnen de bandbreedte van de prognoses van andere instellingen en van voorspellers uit de private sector. De projecties voor groei en inflatie voor 2020 zijn lager dan die van andere voorspellers, met uitzondering van de OESO, de enige instelling die een update (voor de reële bbp-groei) heeft gepubliceerd na de uitbraak van Covid-19 in Italië (op 2 maart).

Vergelijking van recente prognoses voor de reële bbp-groei en de HICP-inflatie voor het eurogebied

Bronnen: OESO, Economic Outlook, november 2019 voor de HICP en maart 2020 voor het bbp; MJEconomics voor de Euro Zone Barometer, februari 2020; Consensus Economics Forecasts, februari 2020; economische winterprognose van de Europese Commissie, 2020; Survey of Professional Forecasters van de ECB, eerste kwartaal 2020; IMF World Economic Outlook, oktober 2019 voor de HICP en januari 2020 voor het bbp.
Toelichting: De door medewerkers van de ECB samengestelde macro-economische projecties en de OESO-prognoses hanteren voor het aantal werkdagen gecorrigeerde groeicijfers op jaarbasis, terwijl bij de Europese Commissie en het IMF de groeicijfers op jaarbasis niet zijn gecorrigeerd voor het aantal werkdagen per jaar. Bij de andere prognoses wordt niet aangegeven of de gegevens al dan niet worden gecorrigeerd voor het aantal werkdagen.

Postadres: 60640 Frankfurt am Main, Duitsland
Telefoon: +49 69 1344 0

Website: www.ecb.europa.eu

Zie voor een verklaring van de terminologie de ECB-woordenlijst (alleen in het Engels).

HTML ISSN 2529-4555, QB-CE-20-001-NL-Q

De afsluitdatum voor de technische aannames, zoals voor de olieprijs en de wisselkoersen, was 18 februari 2020 (zie Kader 1). De macro-economische prognoses voor het eurogebied werden op 28 februari 2020 afgerond.De macro-economische projecties bestrijken de periode 2020-2022. Projecties voor zo'n lange periode zijn met een zeer hoge mate van onzekerheid omgeven en hiermee dient bij de interpretatie ervan rekening gehouden te worden. Zie het artikel ‘An assessment of Eurosystem staff macroeconomic projections’ in de Engelstalige versie van het Maandbericht van de ECB van mei 2013. De aan de geselecteerde tabellen en grafieken ten grondslag liggende gegevens zijn in toegankelijke vorm beschikbaar op http://www.ecb.europa.eu/pub/projections/html/index.en.html.
De aanname voor de rendementen op tienjaars overheidsobligaties uit het eurogebied is gebaseerd op het gewogen gemiddelde van de rendementen op de tienjaars referentieobligaties van de landen. Deze rendementen worden gewogen op basis van de bbp-jaarcijfers en geëxtrapoleerd met behulp van het termijnbeloop dat van de rentestructuurcurve van de ECB voor het tienjaars parirendement van alle obligaties van het eurogebied wordt afgeleid. Daarbij wordt het aanvankelijke verschil tussen de twee reeksen voor de gehele projectieperiode gelijk gehouden. Er wordt van uitgegaan dat de spreads tussen het rendement op overheidsobligaties van afzonderlijke eurolanden en het overeenkomstige gemiddelde van het eurogebied gedurende de projectieperiode gelijk blijft.
Zie bijvoorbeeld IRC Trade Task Force, 'Understanding the weakness in global trade – What is the new normal?', Occasional Paper Series, nr. 178, ECB, september 2016.
Het gemiddelde tussen 1999 en 2007.
Zie Coenen, G et al. 'The New Area-Wide Model II: an extended version of the ECB’s micro-founded model for forecasting and policy analysis with a financial sector', ECB Working Paper nr. 2200, november 2018 en Angelini, E. et al. Introducing ECB-BASE: The blueprint of the new ECB semi-structural model for the euro area', ECB Working Paper nr. 2315, september 2019.
Aangezien de met de CICE verbonden daling van de loonsom per werknemer en de arbeidskosten per eenheid product grotendeels wordt gecompenseerd door een overeenkomstige stijging van de winstmarges, is de invloed op de prijsvorming naar verwachting beperkt.
De koers van het begrotingsbeleid wordt afgemeten aan de mutatie in het voor conjunctuurinvloeden gecorrigeerde primaire saldo na aftrek van overheidssteun aan de financiële sector.
De in de projecties van maart 2020 opgenomen begrotingsaannames houden geen rekening met maatregelen die naar aanleiding van de uitbraak van Covid-19 sinds 28 februari in Italië en verscheidene andere landen van het eurogebied zijn aangekondigd.

12 March 2020: Projection charts and tables

Overzicht