Wat is de ANFA?

Alle centrale banken houden activa aan die geen verband houden met het monetair beleid. Het monetair beleid voor het eurogebied wordt door de Raad van Bestuur van de ECB centraal vastgesteld voor alle deelnemende landen. Bij de oprichting van de Economische en Monetaire Unie kwamen de regeringen in het Europese verdrag overeen de monetairbeleidstaken naar het Europees niveau over te hevelen. Los van het monetair beleid konden – en kunnen – de NCB's nationale taken uitvoeren. Dit beginsel is verankerd in artikel 14.4 van de statuten van het ESCB en van de ECB. 

In de praktijk houden de NCB’s momenteel activa aan die geen verband houden met monetair beleid en wisselkoersbeleid, zoals: 

• goud of externe reserves
• beleggingsportefeuilles (bijv. voor personeelspensioenfondsen)
• activa die worden aangehouden als tegenposities voor deposito’s van cliënten, bijv. binnenlandse overheden of buitenlandse centrale banken. 

Tegelijkertijd hebben de NCB's ook verplichtingen die geen verband houden met het monetair beleid, waaronder de eerder genoemde deposito’s van binnenlandse overheden, buitenlandse centrale banken of van EU-instellingen. De NCB's mogen deze nationale taken uitvoeren zolang ze daarmee de doelstellingen en taken van het Europees Stelsel van centrale banken (ESCB), met name het monetair beleid, niet doorkruisen. Ook de ECB houdt een eigenmiddelenportefeuille aan tegenover haar kapitaal en voorzieningen, evenals een beleggingsportefeuille voor het personeelspensioenfonds.

De NCB's hielden bovengenoemde beleggingsportefeuilles reeds aan voordat ze tot het Eurosysteem toetraden, en de hiermee behaalde baten dragen bij aan de financiële inkomsten van de NCB's. Bij de oprichting van het eurogebied werd opgemerkt dat deze portefeuilles zouden bijdragen aan het dekken van de liquiditeitsvraag vanuit het bankwezen van het eurogebied, aangezien ze in overweging zouden worden genomen bij het kalibreren van de monetairbeleidstransacties. Vanuit monetairbeleidsperspectief werd het niet problematisch gevonden dat de NCB’s deze portefeuilles buiten de monetairbeleidstransacties om zouden blijven beheren, en dat ze gaandeweg in hetzelfde (of een lager) tempo konden groeien als de vraag naar bankbiljetten en de reserveverplichtingen van de banksector. De Raad van Bestuur was tevens van oordeel dat als de niet-monetairbeleidsportefeuilles, verminderd met de niet voor monetairbeleidsdoeleinden aangegane verplichtingen, gedurende een lange periode sneller zouden groeien dan de vraag naar liquiditeit, dit het monetair beleid zou kunnen belemmeren. Om deze groei te controleren en te begrenzen, werd de overeenkomst inzake netto financiële activa (ANFA) gesloten.

Zowel aan de actiefzijde als aan de passiefzijde van de balans van een centrale bank zijn er posities die niet rechtstreeks verband houden met het monetair beleid. Het verschil tussen deze twee reeksen posities wordt netto financiële activa (NFA) genoemd. Dit begrip wordt hieronder geïllustreerd aan de hand van de balans van de weekstaat van het Eurosysteem van 29 december 2023, zoals gepubliceerd op de website van de ECB. Bijlage I bij de ANFA bevat een nauwkeurige definitie.

Op de afbeelding hieronder zijn de niet met het monetair beleid verband houdende posten goudkleurig gemarkeerd. Aan de activazijde zijn dat de balansposten 1 t/m 4, 5.6, 6, 7.2, 8 en 9. Aan de passivazijde behoren de posten 2.5 en 3 t/m 12 tot de netto financiële activa. Door de som van deze verplichtingen af te trekken van de som van de eerder genoemde activa, krijgen we de netto financiële activa van het Eurosysteem.

Per 29 december 2023 bedroegen de netto financiële activa van het Eurosysteem € -28 miljard. In voorgaande jaren waren de netto financiële activa van het Eurosysteem voortdurend gedaald, grotendeels als gevolg van de toegenomen passiefzijde van de balans, die de positieve ontwikkelingen aan de actiefzijde ruimschoots compenseerde, zoals hierboven uiteengezet. Deze tendens sloeg om in 2023, toen de netto financiële activa van het Eurosysteem in de loop van het jaar toenamen, voornamelijk als gevolg van een aanzienlijke daling van de passiefzijde van de balans. Dit was voornamelijk toe te schrijven aan een afname van de niet-monetairbeleidsdeposito’s, aangezien de Raad van Bestuur de vergoeding op dergelijke deposito’s de afgelopen jaren een aantal malen heeft aangepast, onder meer in september 2022 en februari 2023.

Ontwikkeling netto financiële activa t.o.v. bankbiljetten en reserveverplichtingen (in € miljarden)

De ANFA stelt een grens aan de omvang van de netto financiële activa die de NCB's kunnen aanhouden. Dat moet ervoor zorgen dat liquiditeitsveranderingen als gevolg van bewegingen in de netto financiële activa van de NCB’s de effectieve tenuitvoerlegging van het monetair beleid niet doorkruisen. Vóór de financiële crisis van 2007–2008 was de meeste effectieve manier om monetair beleid te voeren, ervoor te zorgen dat de banken het Eurosysteem om liquiditeit moesten vragen. Het gebrek aan liquiditeit ten opzichte van het Eurosysteem, ook wel 'liquiditeitstekort' genoemd, vormde de basis voor de tenuitvoerlegging van het monetair beleid. Met de ANFA bleef dit liquiditeitstekort in stand. Toen de financiële crisis uitbrak, werd het noodzakelijk banken te voorzien van meer liquiditeit dan ze feitelijk nodig hadden om te voldoen aan de reserveverplichtingen. In plaats van met een liquiditeitstekort, werkt het bankwezen nu met een liquiditeitsoverschot. In deze situatie zorgt de ANFA voor het begrenzen van het liquiditeitsoverschot op een niveau dat de Raad van Bestuur met het oog op zijn monetairbeleidskoers passend acht.

Nee, integendeel. De ANFA begrenst de netto financiële activa die een NCB kan aanhouden, zodat veranderingen in de niet met het monetair beleid verbonden financiële activa en verplichtingen het monetair beleid van het Eurosysteem niet doorkruisen.

De stijgende totale waarde van de bankbiljetten in omloop en de door banken bij de centrale bank aan te houden minimumreserves zorgen voor een liquiditeitsbehoefte waarin wordt voorzien door de monetairbeleidstransacties van het Eurosysteem en de netto financiële activa van de NCB's. Door vaststelling van de minimumomvang van de monetairbeleidstransacties wordt (als resultante) een bovengrens voor de netto financiële activa van de NCB's bepaald.

Elk actief op de balans van een centrale bank creëert centralebankgeld ofwel liquiditeit. Elke passiefpost op de balans onttrekt liquiditeit. Het salderen van alle niet met het monetair beleid verband houdende activa en passiva geeft een indruk van de totale liquiditeit die wordt verschaft door niet met het monetair beleid verband houdende transacties van een centrale bank. Voor een efficiënte tenuitvoerlegging van het monetair beleid moet er een limiet worden gesteld aan het bedrag aan liquiditeit dat door niet met het monetair beleid verband houdende transacties van NCB’s wordt verschaft. Om de invloed van de NCB-transacties op de liquiditeitspositie te sturen, worden daarom de netto en niet de bruto financiële activa begrensd.

De aanspraken betreffende netto financiële activa worden ten minste om de drie jaar opnieuw vastgesteld, maar op verzoek van een partij bij de overeenkomst kan dat ook ad hoc gebeuren. Bij die gelegenheden stelt de Raad van Bestuur de noodzakelijke parameters voor het monetair beleid vast om de meest effectieve tenuitvoerlegging van zijn monetair beleid te waarborgen. De Raad bepaalt het liquiditeitsniveau voor het Eurosysteem, stelt de minimumreserveratio vast en bepaalt de omvang van de portefeuilles van rechtstreekse monetairbeleidsaankopen. Daarnaast houdt de Raad van Bestuur rekening met de ontwikkelingen in het bedrag van de bankbiljetten in omloop. Het maximumbedrag van de geaggregeerde netto financiële activa van het Eurosysteem komt als resultante van eerder genoemde factoren tot stand.

Als de geaggregeerde bovengrens voor de netto financiële activa is vastgesteld, wordt deze verdeeld overeenkomstig het aandeel van elke NCB in het kapitaal van de ECB. Hierbij wordt tevens rekening gehouden met de historische uitgangspositie van elke NCB. Deze verdeling is geldig voor maximaal drie jaar en vormt de basis voor de omvang van de netto financiële activa die de NCB's het daaropvolgende jaar mogen aanhouden. Als een NCB niet van plan is het maximumbedrag aan netto financiële activa te benutten, voorziet de ANFA in de mogelijkheid het ongebruikte deel tijdelijk te herverdelen onder andere NCB's die een hogere bovengrens voor hun netto financiële activa wensen. Het ongebruikte deel wordt herverdeeld door middel van een centraal mechanisme dat is vastgesteld in de ANFA. Met deze herverdeling worden de bovengrenzen voor de netto financiële activa van de NCB's vastgelegd. De netto financiële activa van de NCB's moeten (gemiddeld op jaarbasis) onder hun bovengrens blijven. 

Ontheffingen kunnen van invloed zijn op de verdeling van het maximumbedrag van de netto financiële activa binnen het Eurosysteem. Maar ze zorgen niet voor een verhoging van het maximumbedrag van door het Eurosysteem aangehouden netto financiële activa.

Ontheffingen bepalen welke minimumaanspraak elke NCB met betrekking tot de netto financiële activa heeft. Met andere woorden: elke NCB heeft op grond van het aandeel van die NCB in het kapitaal van de ECB het recht een bepaald deel van het maximale bedrag aan netto financiële activa aan te houden. De ontheffingsregeling bepaalt de minimumaanspraak van de desbetreffende NCB (die hoger kan zijn dan het bedrag dat op basis van het aandeel in het kapitaal van de ECB werd berekend). Als er NCB's zijn die op grond van een ontheffing meer netto financiële activa aanhouden dan op grond van hun aandeel in het kapitaal van de ECB is toegestaan, wordt het bedrag van de netto financiële activa dat de resterende NCB's mogen aanhouden zover verminderd dat het maximumbedrag van de netto financiële activa van het Eurosysteem nooit wordt overschreden.

Er zijn drie typen ontheffingen:

• De historische ontheffing (zoals nader beschreven in Bijlage III van de ANFA) zorgt ervoor dat de NCB's hun netto financiële activa niet hoeven terug te brengen tot onder een niveau dat is gebaseerd op hun historische uitgangspositie.
• De activaspecifieke ontheffing beschermt bepaalde aangehouden activa (zoals gedefinieerd in Bijlage IV bij de ANFA) die de NCB vanwege contractuele of andere beperkingen niet gemakkelijk kan verkopen.
• De dynamische ontheffing zorgt ervoor dat de historische ontheffing van kleine NCB's in de loop van de tijd aangepast wordt naar rato van de groei of daling van het maximumbedrag van de netto financiële activa van het Eurosysteem.

Alleen de grootste van de drie ontheffingen geldt voor de desbetreffende NCB.

Als sommige NCB's van plan zijn netto financiële activa aan te houden waarvan de omvang onder het toegestane bedrag ligt, terwijl andere meer activa willen aanhouden, dan wordt het ongebruikte deel herverdeeld via een in de ANFA vastgelegd centraal mechanisme. Dit wordt dan gedaan in de context van de periodieke kalibrering van de bovengrenzen voor de netto financiële activa. De herverdeling van ongebruikte ruimte is tijdelijk en wordt bij de volgende kalibrering herberekend. De herverdeling is niet van invloed op het geaggregeerde bedrag van de door alle NCB’s van het eurogebied aangehouden maximale netto financiële activa, dat wordt bepaald door de monetairbeleidsbeslissingen van de Raad van Bestuur.

Dit hangt van institutionele voorkeuren af. In enkele landen gelden er specifieke juridische beperkingen voor de niet met het monetair beleid samenhangende beleggingen door NCB's; in andere landen is wettelijk vastgelegd dat NCB's rekening moeten houden met de belangen van hun aandeelhouders zodra hun monetairbeleidstaken zijn uitgevoerd. Bovendien hebben sommige NCB’s aan de passiefzijde van de balans grote deposito’s van cliënten en/of overheden, die van invloed zijn op hun niet-monetairbeleidsportefeuille.

Er is tevens een historische reden: vóór de invoering van de euro in 1999 hield een aantal Europese centrale banken behoorlijk grote externe reserves aan om hun wisselkoers te beheren, met name ten opzichte van de Deutsche Mark. Dit was een situatie die vergelijkbaar is met die toen EU-lidstaten ná 1999 toetraden tot het eurogebied, waarbij de NCB's ook behoorlijk grote externe reserves aanhielden om hun wisselkoers te beheren ten opzichte van de euro voordat ze tot het Eurosysteem toetraden. De verschillende uitgangsposities van de NCB's vormen de verklaring voor de aanzienlijke verschillen in de samenstelling van hun balansen. In sommige gevallen bleven deze verschillen bestaan tot een aantal jaren na toetreding van het desbetreffende land tot het eurogebied.

Als een NCB voortdurend haar bovengrens voor de netto financiële activa zou overschrijden, dan zou dit van invloed kunnen zijn op de tenuitvoerlegging van het monetair beleid. Daarom controleert de ECB jaarlijks of de NCB's voldoen aan de ANFA. Op grond van artikel 14.4 van de statuten van het ESCB en van de ECB kan de Raad van Bestuur zo nodig het door NCB's uitvoeren van niet-monetairbeleidstransacties verbieden, beperken of begrenzen indien die transacties niet verenigbaar zijn met de doelstellingen en taken van het ESCB, met inbegrip van het monetair beleid van het Eurosysteem. Tot dusverre heeft zich nog nooit een ongerechtvaardigde afwijking van de bovengrenzen voor de netto financiële activa voorgedaan.

Een afwijking is bijvoorbeeld gerechtvaardigd als deze het gevolg is van internationale verplichtingen tegenover het IMF of van een verstrekking van noodliquiditeitssteun (emergency liquidity assistance – ELA) door de NCB aan het eigen bankwezen (ELA is onderdeel van de netto financiële activa zoals bedoeld in de ANFA). Als dit gebeurt, dient de NCB haar netto financiële activa zo spoedig mogelijk te verminderen om weer aan de ANFA te voldoen. De NCB heeft één jaar om dit te doen als de overtreding het gevolg is van trekkingsrechten van het IMF.

Het is geen probleem als de netto financiële activa onder het berekende maximumniveau blijven. Dit is in het algemeen het geval geweest, maar meer nog sinds 2014. De door de bankbiljetten in omloop gegenereerde liquiditeitsbehoeften voor heel het eurogebied zijn dus groter dan de liquiditeitsverschaffende werking van de netto financiële activa van het Eurosysteem. Aan de liquiditeitsbehoeften wordt dan weer tegemoetgekomen door middel van monetairbeleidsinstrumenten, reguliere herfinancieringstransacties van het Eurosysteem, in het kader van het monetair beleid verrichte rechtstreekse aankopen of structurele transacties met wederinkoop.

Dit is nog nooit voorgekomen, en het is ook zeer onwaarschijnlijk dat dit ooit zal gebeuren. De ANFA is unaniem door de NCB's en de ECB overeengekomen, en alle partijen hebben toegezegd eraan te voldoen. Daarnaast wordt het risico dat het totale bedrag van de netto financiële activa te groot is, verder teruggedrongen door conservatieve aannames te gebruiken bij het bepalen van de bovengrenzen voor de netto financiële activa. Dit betekent dat zelfs wanneer de netto financiële activa hoger zouden liggen dan het maximumbedrag en daardoor de monetairbeleidstransacties geringer zouden uitvallen dan oorspronkelijk voorzien, de gewenste structurele liquiditeitspositie waarschijnlijk nog steeds zou bestaan. Monetairbeleidstransacties kunnen daarom in een dergelijk geval weliswaar van geringere omvang zijn dan gewenst voor de effectieve tenuitvoerlegging van het monetair beleid, maar de situatie op korte termijn zou niet acuut zijn en de ECB zou corrigerende maatregelen nemen. Als corrigerende actie nodig is, beschikt de Raad van Bestuur over verschillende instrumenten om ervoor te zorgen dat de monetairbeleidstransacties van voldoende omvang zijn. Wat de omvang van de herfinancieringstransacties betreft, kan de Raad van Bestuur bijvoorbeeld tot liquiditeitsverkrappende transacties overgaan of de reserveverplichtingen aanscherpen.

De periodieke kalibratie van de ANFA is gebaseerd op conservatieve aannames. De bovengrenzen voor de netto financiële activa bevatten daarom voldoende buffers voor onvoorziene ontwikkelingen. Bij de kalibratie van de bovengrenzen wordt bijvoorbeeld aangenomen dat de bankbiljetten in omloop op het gemiddelde niveau van het derde kwartaal van het lopende jaar zullen blijven.

De ANFA is gesloten om te voorkomen dat netto financiële activa het monetair beleid doorkruisen. Zou het bedrag van de netto financiële activa het totale maximum toch overschrijden, dan zou dit kunnen betekenen dat de monetairbeleidstransacties te gering worden om het monetair beleid effectief uit te kunnen voeren.

Naast het bedrag van de netto financiële activa is ook de samenstelling ervan belangrijk. Als individuele monetairbeleidstransacties en niet-monetairbeleidstransacties elkaar bijvoorbeeld compenseren (bijvoorbeeld de ene is een aankoop van een waardepapier en de andere een verkoop van hetzelfde waardepapier), dan kan dit tegenstrijdige signalen afgeven omtrent de monetairbeleidsvoornemens van het Eurosysteem, of de effectiviteit van het monetair beleid verminderen. Een ander voorbeeld zijn valutatransacties van centrale banken, die wisselkoersen kunnen beïnvloeden of abusievelijk als wisselkoersinterventies kunnen worden geïnterpreteerd. Om ervoor te zorgen dat deze gebeurtenissen het monetair beleid niet doorkruisen, heeft de ECB maatregelen goedgekeurd ter aanvulling van de ANFA, waaronder het Richtsnoer van de ECB betreffende nationale beheertransacties inzake activa en passiva door centrale banken (ECB/2019/7), en het ECB-besluit betreffende een programma voor de aankoop van door de publieke sector uitgegeven activa op secundaire markten (ECB/2015/10). Terwijl met genoemd richtsnoer bijvoorbeeld de nettoliquiditeitseffecten van de transacties van NCB's worden gecontroleerd, begrenst genoemd besluit onder meer de omvang van individuele waardepapieren die voor het aankoopprogramma voor door de publieke sector uitgegeven waardepapieren in aanmerking komen, in alle portefeuilles van de centrale banken van het Eurosysteem.

Zoals hiervoor toegelicht, stelt de ANFA een maximum vast voor de netto financiële activa van de NCB's. Dit beperkt tegelijkertijd het liquiditeitseffect van niet met het monetair beleid verbonden transacties van de NCB's. Ten tweede treden de NCB's en de ECB bij hun niet met het monetair beleid verband houdende transacties op als institutionele beleggers. NCB's laten zich bij aankopen voor niet-monetairbeleidsportefeuilles leiden door soortgelijke criteria als andere institutionele beleggers en nemen hun beslissingen gescheiden van het monetair beleid. Ze moeten zich aan regels houden die in de ANFA en andere relevante richtlijnen zijn neergelegd. De NCB's informeren de ECB regelmatig over (1) hun niet met het monetair beleid verbonden transacties, waarvan sommige de voorafgaande goedkeuring van de ECB behoeven, (2) hun activa en verplichtingen, en (3) hun verwachte en werkelijke netto financiële activa. De ECB kan corrigerende maatregelen nemen als de gerapporteerde niet-monetairbeleidstransacties de monetairbeleidskoers doorkruisen. Ten slotte kan de Raad van Bestuur specifieke maatregelen nemen die bindend zijn voor de NCB's.

De niet met het monetair beleid verbonden activa en verplichtingen van de NCB's worden openbaar gemaakt overeenkomstig nationale en Europese regels. De NCB’s besluiten aan de hand van deze regels of ze informatie publiceren over hun niet met het monetair beleid verbonden activa en verplichtingen, waaronder de samenstelling van hun niet-monetairbeleidsportefeuilles. De meeste NCB's publiceren aanvullende gegevens in hun jaarverslag of in andere publicaties en op hun websites, waar ze bijvoorbeeld een uitsplitsing geven van hun aangehouden schuldbewijzen van overheden en niet-overheden. Net als andere beleggers maken de NCB's geen informatie openbaar waaruit hun toekomstige beleggingsgedrag kan worden afgeleid.

Het Eurosysteem heeft geen mandaat om de samenstelling van de niet met het monetair beleid verbonden activa en verplichtingen van NCB's openbaar te maken.

De ECB moet nagaan of de centrale banken van het ESCB zich houden aan het verbod op monetaire financiering, zoals vermeld in het Verdrag betreffende de werking van de Europese Unie en in de Statuten van het Europees Stelsel van centrale banken en van de ECB. De ANFA gaat daarentegen slechts over de gewenste structurele liquiditeitspositie ten behoeve van de tenuitvoerlegging van het monetair beleid en bepaalt als zodanig de omvang van de netto financiële activa. De ANFA maakt geen melding van de samenstelling van de niet met het monetair beleid verbonden activa en verplichtingen, noch met de wijze waarop deze worden verworven.

Om de naleving van het verbod op monetaire financiering te bewaken, zijn de NCB's van het ESCB verplicht de ECB te informeren over hun activa. De ECB gaat na of de NCB's geen overheden financieren door de aankoop van schuldpapier van die overheden op de primaire markt. De ECB controleert tevens de aankopen in de secundaire markt. De uitkomsten van deze controles en beoordelingen worden gepubliceerd in het jaarverslag van de ECB.

Dit valt niet onder de ANFA maar onder de artikelen 123 en 124 van het Verdrag betreffende de werking van de Europese Unie (d.w.z. het hoogste soort Europese recht). De Raad van Bestuur van de ECB heeft regels vastgelegd voor alle beleggingstransacties van de NCB’s om ervoor te zorgen dat deze het verbod op monetaire financiering niet overtreden. Aankopen van overheidsschuldpapier op de primaire markt zijn verboden en de NCB's moeten hun transacties op de secundaire markt rapporteren. De ECB controleert de naleving van het verbod op monetaire financiering en vermeldt de uitkomsten van deze controle in haar jaarverslag.